醫(yī)藥生物

　　醫(yī)藥浪潮之巔后的新選擇，估值OR信仰？

　　投資要點(diǎn)

　　2020年回顧：醫(yī)藥板塊回報(bào)顯著、地位提升，已成為不得不配產(chǎn)業(yè)。截止2020/12/1，申萬(wàn)醫(yī)藥指數(shù)上漲41.37%，跑贏滬深300指數(shù)17.68個(gè)百分點(diǎn)，表現(xiàn)靚麗；醫(yī)藥板塊市場(chǎng)占A股市值9%，成為實(shí)體經(jīng)濟(jì)最大子行業(yè)，公募基金對(duì)醫(yī)藥（扣除指數(shù)和醫(yī)藥基金）配置比例為11.1%，相對(duì)較低；目前醫(yī)藥主題基金規(guī)模約2000億，2020新發(fā)300億，發(fā)展勢(shì)頭強(qiáng)勁；從基本面看，國(guó)內(nèi)醫(yī)藥產(chǎn)業(yè)恢復(fù)到疫情前、全球TOP20重磅品種放量依然明顯。從產(chǎn)業(yè)屬性角度看，醫(yī)藥產(chǎn)業(yè)劃分為三類：以創(chuàng)新藥為代表的科技創(chuàng)新；以原料藥、器械為代表的高端制造；以醫(yī)美、服務(wù)及藥店為代表的消費(fèi)升級(jí)。

　　科技創(chuàng)新篇

　　（一）創(chuàng)新藥：創(chuàng)新藥環(huán)境優(yōu)化，國(guó)際化為主要看點(diǎn)。2020年12月初，CDE受理創(chuàng)新藥申報(bào)臨床和臨床批準(zhǔn)共466件，同比增長(zhǎng)173.5%，受理創(chuàng)新藥申報(bào)上市和上市批準(zhǔn)共50件，同比增長(zhǎng)212.5%。通過(guò)臨床審批加速、優(yōu)先審評(píng)加速和醫(yī)保準(zhǔn)入加速獲得先發(fā)優(yōu)勢(shì)，最終通過(guò)銷售推廣迅速占領(lǐng)市場(chǎng)；研發(fā)模式：創(chuàng)新藥研發(fā)模式Fast-Folow-On與License in共存，目標(biāo)License out實(shí)現(xiàn)國(guó)際化。截至目前，獲得美國(guó)FDA批準(zhǔn)的突破性療法的公司有4個(gè)，15余家公司獲得孤兒藥資格，12余家公司獲得快速通道審評(píng)資格。建議關(guān)注二類企業(yè)：1）綜合性Big Pharma，如恒瑞醫(yī)藥(行情600276,診股)、中國(guó)生物制藥；2）Biotech （License in&；；Out），如信達(dá)生物、百濟(jì)神州等；

　　（二）疫苗：黃金賽道，國(guó)產(chǎn)品種有望迎來(lái)放量密集期。海外疫苗公司方面，疫苗業(yè)務(wù)整體受疫情影響較小，部分疫情相關(guān)品種如賽諾菲的流感疫苗、默沙東的23價(jià)肺炎疫苗等放量明顯；國(guó)內(nèi)疫苗板塊基本無(wú)降價(jià)風(fēng)險(xiǎn)、反而部分產(chǎn)品提價(jià)，在國(guó)產(chǎn)替代+消費(fèi)升級(jí)+新品種放量邏輯下，行業(yè)長(zhǎng)期發(fā)展向好。2021年，智飛生物(行情300122,診股)的微卡疫苗、康泰生物(行情300601,診股)的13價(jià)肺炎疫苗及人二倍體狂犬疫苗有望獲批上市，有望實(shí)現(xiàn)重磅產(chǎn)品的快速放量，業(yè)績(jī)得到顯著體現(xiàn)；在新冠疫苗方面，輝瑞/BioNTech在英國(guó)已獲批緊急使用，國(guó)內(nèi)國(guó)藥很可能率先獲批，2021年將是新冠疫苗爆發(fā)的關(guān)鍵時(shí)間窗口，頭部企業(yè)有望享受顯著利潤(rùn)。重點(diǎn)推薦康泰生物、智飛生物、萬(wàn)泰生物(行情603392,診股)，建議關(guān)注沃森生物(行情300142,診股)、康希諾(行情688185,診股)、康華生物(行情300841,診股)等。

　　高端制造篇

　　（一）醫(yī)療器械：優(yōu)選非醫(yī)保器械，精選業(yè)績(jī)確定性公司。2021年耗材集采持續(xù)擴(kuò)面情況下，優(yōu)選醫(yī)保無(wú)關(guān)的設(shè)備公司和業(yè)績(jī)確定性較高的耗材公司：1）醫(yī)療設(shè)備是醫(yī)院的固定成本且采購(gòu)以單個(gè)醫(yī)院為主，無(wú)集采風(fēng)險(xiǎn)，重點(diǎn)推薦邁瑞醫(yī)療(行情300760,診股)，建議關(guān)注理邦儀器(行情300206,診股)、開(kāi)立醫(yī)療(行情300633,診股)；2）自費(fèi)類醫(yī)用耗材不涉及醫(yī)保支付，集采可能性極小，重點(diǎn)推薦歐普康視(行情300595,診股)，建議關(guān)注三諾生物(行情300298,診股)；3）醫(yī)保相關(guān)類耗材：綜合性抗風(fēng)險(xiǎn)能力強(qiáng)的、業(yè)績(jī)較為確定的龍頭，重點(diǎn)推薦威高股份，建議關(guān)注康德萊(行情603987,診股)、微創(chuàng)醫(yī)療；治療方式創(chuàng)新、且競(jìng)爭(zhēng)格局好的產(chǎn)品受集采影響較小，重點(diǎn)推薦健帆生物(行情300529,診股)、建議關(guān)注心脈醫(yī)療(行情688016,診股)、佰仁醫(yī)療(行情688198,診股)、沛嘉醫(yī)療等；出口能力較強(qiáng)的企業(yè)可通過(guò)海外市場(chǎng)對(duì)沖國(guó)內(nèi)集采的風(fēng)險(xiǎn)，重點(diǎn)推薦南微醫(yī)學(xué)(行情688029,診股)、威高股份，建議關(guān)注天臣醫(yī)療(行情688013,診股)等；4） 2021年常規(guī)IVD產(chǎn)品迎來(lái)恢復(fù)性高增長(zhǎng)，我們看好化學(xué)發(fā)光、分子診斷、POCT、第三方實(shí)驗(yàn)室四大主流賽道，各領(lǐng)域龍頭公司中長(zhǎng)期看均具備良好的成長(zhǎng)性。尤其是國(guó)產(chǎn)化學(xué)發(fā)光行業(yè)，政策相對(duì)友好，行業(yè)進(jìn)入3-N成長(zhǎng)新階段（主要特征是地級(jí)市三級(jí)醫(yī)院大規(guī)模進(jìn)口替代），預(yù)計(jì)未來(lái)3-5年行業(yè)復(fù)合增速近30%，至25年國(guó)產(chǎn)規(guī)模有望突破250億元，是21年IVD領(lǐng)域我們最為看好的方向。推薦新產(chǎn)業(yè)(行情300832,診股)、安圖生物(行情603658,診股)，關(guān)注亞輝龍、邁克生物(行情300463,診股)等。

　　（二）CXO：全球新藥研發(fā)景氣度持續(xù)高漲，精選“高性價(jià)比”標(biāo)的。先行指標(biāo)上大藥企研發(fā)投入、醫(yī)藥行業(yè)融資金額等趨勢(shì)良好，尤其是20年Q3全球醫(yī)療健康領(lǐng)域融資總額1420億元?jiǎng)?chuàng)歷年Q3新高，環(huán)比20年Q1、Q2同樣升溫，行業(yè)高景氣可以持續(xù)。中國(guó)CXO公司在技術(shù)、成本、客戶響應(yīng)速度等方面具備全球優(yōu)勢(shì)，根據(jù)我們測(cè)算，藥明康德(行情603259,診股)、藥明生物、泰格醫(yī)藥(行情300347,診股)、凱萊英(行情002821,診股)、康龍化成(行情300759,診股)五大頭部公司合計(jì)全球市占率CR5有望從2019年的3.9%提升至2029年的17.4%，收入端較2019年有8-12倍空間。我們從長(zhǎng)期空間、明后年增速、估值三個(gè)維度來(lái)篩選“高性價(jià)比”標(biāo)的，推薦九洲藥業(yè)(行情603456,診股)、凱萊英、藥明康德。

　　（三）API：21年戰(zhàn)略性配置原料藥，三個(gè)維度尋找行業(yè)投資機(jī)會(huì)。原料藥是中國(guó)制造業(yè)崛起的標(biāo)簽，國(guó)內(nèi)具備眾多能夠低成本生產(chǎn)出符合美國(guó)FDA、歐盟CE認(rèn)證產(chǎn)品，此次新冠疫情對(duì)全球原料藥產(chǎn)業(yè)鏈壓力測(cè)試，凸顯中國(guó)企業(yè)產(chǎn)業(yè)地位；原料藥是我國(guó)醫(yī)藥產(chǎn)業(yè)中國(guó)際化最強(qiáng)的子產(chǎn)業(yè)，大部分原料藥公司收入來(lái)自海外，不受制于國(guó)內(nèi)醫(yī)保控費(fèi)，相反集采弱化了產(chǎn)業(yè)鏈中銷售的作用，可以借助集采向制劑延伸產(chǎn)業(yè)鏈并大幅提高收入，是集采政策的受益者；從供給角度看，近年來(lái)部分原料藥企業(yè)完成再融資，尤其是20年奧翔藥業(yè)(行情603229,診股)、天宇股份(行情300702,診股)等特色原料藥公司通過(guò)增發(fā)、可轉(zhuǎn)債等共融資75億元擴(kuò)產(chǎn)，為未來(lái)2-3年高增長(zhǎng)奠定產(chǎn)能基礎(chǔ)。截止20年12月，原料藥板塊（申萬(wàn)）市盈率（TTM）約為34倍，低于歷史均值8個(gè)單位，吸引力較強(qiáng)。推薦華海藥業(yè)(行情600521,診股)，建議關(guān)注奧翔藥業(yè)、博瑞醫(yī)藥(行情688166,診股)、司太立(行情603520,診股)。

　　消費(fèi)升級(jí)篇

　　（一）醫(yī)美：醫(yī)美賽道資產(chǎn)證券化加速，備受資金青睞。疫情下體現(xiàn)增長(zhǎng)韌性，2020年Q3愛(ài)美客(行情300896,診股)/華熙生物(行情688363,診股)收入分別同比增長(zhǎng)43.2%/35.7%。我們認(rèn)為2021年醫(yī)美板塊仍將表現(xiàn)持續(xù)亮眼，主要原因包括：1）醫(yī)美滲透率提升空間極大，目前我國(guó)內(nèi)陸醫(yī)美滲透率約3.6%，約為日本的1/3，美國(guó)的1/5，韓國(guó)的1/6。2）醫(yī)美產(chǎn)品多樣化，國(guó)產(chǎn)品牌份額趨于提升，如玻尿酸主要國(guó)產(chǎn)品牌市占率從2016年的20.5%提高至2019年的28.1%。3）醫(yī)美新項(xiàng)目不斷豐富，新上市產(chǎn)品潛在放量機(jī)會(huì)較大，2020年已新獲批2款注射用肉毒素。4）醫(yī)美行業(yè)監(jiān)管趨嚴(yán)，行業(yè)發(fā)展更加規(guī)范，將利于正規(guī)持證品牌獲取存量市場(chǎng)份額。重點(diǎn)推薦愛(ài)美客、華熙生物，建議關(guān)注：昊海生科(行情688366,診股)、華東醫(yī)藥(行情000963,診股)等。

　　（二）醫(yī)療服務(wù)：政策免疫下永恒的投資主題。2021年持續(xù)看好醫(yī)療服務(wù)板塊，主要原因包括：1）醫(yī)療需求剛性，盡管疫情推遲了就醫(yī)的時(shí)間，但隨著國(guó)內(nèi)疫情控制良好，就醫(yī)需求快速恢復(fù)；2）隨著居民消費(fèi)意識(shí)的不斷提高，醫(yī)療服務(wù)消費(fèi)顯現(xiàn)量?jī)r(jià)齊升，頭部企業(yè)的投資價(jià)值更加突出。如愛(ài)爾眼科(行情300015,診股)2016-2019年屈光項(xiàng)目收入CAGR達(dá)46%，高單價(jià)手術(shù)占比不斷提高。3）政策免疫，隨著醫(yī)保局控費(fèi)政策推進(jìn)，醫(yī)療服務(wù)作為避險(xiǎn)賽道更值得投資。重點(diǎn)推薦信邦制藥(行情002390,診股)、愛(ài)爾眼科，建議關(guān)注：錦欣生殖、通策醫(yī)療(行情600763,診股)、美年健康(行情002044,診股)等。

　　（三）藥店：21年藥店板塊仍將穩(wěn)健向上。受益于新冠肺炎疫情對(duì)防疫產(chǎn)品、消毒產(chǎn)品的需求增長(zhǎng)，2020年藥店板塊實(shí)現(xiàn)業(yè)績(jī)快速增長(zhǎng)。展望2021年，我們認(rèn)為藥店板塊仍將穩(wěn)健向上發(fā)展，主要原因包括：1）資本助推，頭部連鎖藥店公司融資不斷加快，全國(guó)加速?gòu)?fù)制擴(kuò)張；2）藥店連鎖化率（2019年55.34%）、集中度（2019年CR5約15%）持續(xù)提升，但相較于發(fā)達(dá)國(guó)家（美國(guó)2000年連鎖率已達(dá)75%，2017年CR3已達(dá)85%）仍有較大提升空間；3）處方外流持續(xù)推進(jìn)，預(yù)計(jì)2025年在藥店的銷售額達(dá)4209億元，增量巨大。重點(diǎn)推薦大參林(行情603233,診股)、老百姓(行情603883,診股)、益豐藥房(行情603939,診股)等，建議關(guān)注：一心堂(行情002727,診股)。

　　投資策略：盡管受到創(chuàng)新藥醫(yī)保國(guó)談、器械國(guó)采等影響，創(chuàng)新藥國(guó)談進(jìn)醫(yī)保后放量將會(huì)明顯提速，信達(dá)生物PD1為典型代表，另外創(chuàng)新藥公司必須考慮國(guó)際化戰(zhàn)略方有未來(lái)；器械耗材國(guó)采擴(kuò)面必然趨勢(shì)，最終體現(xiàn)為成本、產(chǎn)品線及國(guó)際化能力的較量。2021年具體思路：盡管醫(yī)藥板塊估值較貴，但其增長(zhǎng)的確定性成為眾多機(jī)構(gòu)投資者重配方向；消費(fèi)升級(jí)及高端制造板塊機(jī)會(huì)可能更多，科技創(chuàng)新領(lǐng)域高成長(zhǎng)創(chuàng)新藥及疫苗也會(huì)有大機(jī)會(huì)。基于上述判斷，2021年重點(diǎn)推薦八支個(gè)股：恒瑞醫(yī)藥、智飛生物、邁瑞醫(yī)療、藥明康德、長(zhǎng)春高新(行情000661,診股)、愛(ài)爾眼科、益豐藥房、康泰生物。

　　風(fēng)險(xiǎn)提示：政策影響的不確定性、研發(fā)進(jìn)展不及預(yù)期、商業(yè)化推廣不及預(yù)期、海外審批或收益不達(dá)預(yù)期。