醫藥浪潮之巔后的新選擇 估值OR信仰？

　　醫藥生物

　　醫藥浪潮之巔后的新選擇，估值OR信仰？

　　投資要點

　　2020年回顧：醫藥板塊回報顯著、地位提升，已成為不得不配產業。截止2020/12/1，申萬醫藥指數上漲41.37%，跑贏滬深300指數17.68個百分點，表現靚麗；醫藥板塊市場占A股市值9%，成為實體經濟最大子行業，公募基金對醫藥（扣除指數和醫藥基金）配置比例為11.1%，相對較低；目前醫藥主題基金規模約2000億，2020新發300億，發展勢頭強勁；從基本面看，國內醫藥產業恢復到疫情前、全球TOP20重磅品種放量依然明顯。從產業屬性角度看，醫藥產業劃分為三類：以創新藥為代表的科技創新；以原料藥、器械為代表的高端制造；以醫美、服務及藥店為代表的消費升級。

　　科技創新篇

　　（一）創新藥：創新藥環境優化，國際化為主要看點。2020年12月初，CDE受理創新藥申報臨床和臨床批準共466件，同比增長173.5%，受理創新藥申報上市和上市批準共50件，同比增長212.5%。通過臨床審批加速、優先審評加速和醫保準入加速獲得先發優勢，最終通過銷售推廣迅速占領市場；研發模式：創新藥研發模式Fast-Folow-On與License in共存，目標License out實現國際化。截至目前，獲得美國FDA批準的突破性療法的公司有4個，15余家公司獲得孤兒藥資格，12余家公司獲得快速通道審評資格。建議關注二類企業：1）綜合性Big Pharma，如恒瑞醫藥(行情600276,診股)、中國生物制藥；2）Biotech （License in&；；Out），如信達生物、百濟神州等；

　　（二）疫苗：黃金賽道，國產品種有望迎來放量密集期。海外疫苗公司方面，疫苗業務整體受疫情影響較小，部分疫情相關品種如賽諾菲的流感疫苗、默沙東的23價肺炎疫苗等放量明顯；國內疫苗板塊基本無降價風險、反而部分產品提價，在國產替代+消費升級+新品種放量邏輯下，行業長期發展向好。2021年，智飛生物(行情300122,診股)的微卡疫苗、康泰生物(行情300601,診股)的13價肺炎疫苗及人二倍體狂犬疫苗有望獲批上市，有望實現重磅產品的快速放量，業績得到顯著體現；在新冠疫苗方面，輝瑞/BioNTech在英國已獲批緊急使用，國內國藥很可能率先獲批，2021年將是新冠疫苗爆發的關鍵時間窗口，頭部企業有望享受顯著利潤。重點推薦康泰生物、智飛生物、萬泰生物(行情603392,診股)，建議關注沃森生物(行情300142,診股)、康希諾(行情688185,診股)、康華生物(行情300841,診股)等。

　　高端制造篇

　　（一）醫療器械：優選非醫保器械，精選業績確定性公司。2021年耗材集采持續擴面情況下，優選醫保無關的設備公司和業績確定性較高的耗材公司：1）醫療設備是醫院的固定成本且采購以單個醫院為主，無集采風險，重點推薦邁瑞醫療(行情300760,診股)，建議關注理邦儀器(行情300206,診股)、開立醫療(行情300633,診股)；2）自費類醫用耗材不涉及醫保支付，集采可能性極小，重點推薦歐普康視(行情300595,診股)，建議關注三諾生物(行情300298,診股)；3）醫保相關類耗材：綜合性抗風險能力強的、業績較為確定的龍頭，重點推薦威高股份，建議關注康德萊(行情603987,診股)、微創醫療；治療方式創新、且競爭格局好的產品受集采影響較小，重點推薦健帆生物(行情300529,診股)、建議關注心脈醫療(行情688016,診股)、佰仁醫療(行情688198,診股)、沛嘉醫療等；出口能力較強的企業可通過海外市場對沖國內集采的風險，重點推薦南微醫學(行情688029,診股)、威高股份，建議關注天臣醫療(行情688013,診股)等；4） 2021年常規IVD產品迎來恢復性高增長，我們看好化學發光、分子診斷、POCT、第三方實驗室四大主流賽道，各領域龍頭公司中長期看均具備良好的成長性。尤其是國產化學發光行業，政策相對友好，行業進入3-N成長新階段（主要特征是地級市三級醫院大規模進口替代），預計未來3-5年行業復合增速近30%，至25年國產規模有望突破250億元，是21年IVD領域我們最為看好的方向。推薦新產業(行情300832,診股)、安圖生物(行情603658,診股)，關注亞輝龍、邁克生物(行情300463,診股)等。

　　（二）CXO：全球新藥研發景氣度持續高漲，精選“高性價比”標的。先行指標上大藥企研發投入、醫藥行業融資金額等趨勢良好，尤其是20年Q3全球醫療健康領域融資總額1420億元創歷年Q3新高，環比20年Q1、Q2同樣升溫，行業高景氣可以持續。中國CXO公司在技術、成本、客戶響應速度等方面具備全球優勢，根據我們測算，藥明康德(行情603259,診股)、藥明生物、泰格醫藥(行情300347,診股)、凱萊英(行情002821,診股)、康龍化成(行情300759,診股)五大頭部公司合計全球市占率CR5有望從2019年的3.9%提升至2029年的17.4%，收入端較2019年有8-12倍空間。我們從長期空間、明后年增速、估值三個維度來篩選“高性價比”標的，推薦九洲藥業(行情603456,診股)、凱萊英、藥明康德。

　　（三）API：21年戰略性配置原料藥，三個維度尋找行業投資機會。原料藥是中國制造業崛起的標簽，國內具備眾多能夠低成本生產出符合美國FDA、歐盟CE認證產品，此次新冠疫情對全球原料藥產業鏈壓力測試，凸顯中國企業產業地位；原料藥是我國醫藥產業中國際化最強的子產業，大部分原料藥公司收入來自海外，不受制于國內醫保控費，相反集采弱化了產業鏈中銷售的作用，可以借助集采向制劑延伸產業鏈并大幅提高收入，是集采政策的受益者；從供給角度看，近年來部分原料藥企業完成再融資，尤其是20年奧翔藥業(行情603229,診股)、天宇股份(行情300702,診股)等特色原料藥公司通過增發、可轉債等共融資75億元擴產，為未來2-3年高增長奠定產能基礎。截止20年12月，原料藥板塊（申萬）市盈率（TTM）約為34倍，低于歷史均值8個單位，吸引力較強。推薦華海藥業(行情600521,診股)，建議關注奧翔藥業、博瑞醫藥(行情688166,診股)、司太立(行情603520,診股)。

　　消費升級篇

　　（一）醫美：醫美賽道資產證券化加速，備受資金青睞。疫情下體現增長韌性，2020年Q3愛美客(行情300896,診股)/華熙生物(行情688363,診股)收入分別同比增長43.2%/35.7%。我們認為2021年醫美板塊仍將表現持續亮眼，主要原因包括：1）醫美滲透率提升空間極大，目前我國內陸醫美滲透率約3.6%，約為日本的1/3，美國的1/5，韓國的1/6。2）醫美產品多樣化，國產品牌份額趨于提升，如玻尿酸主要國產品牌市占率從2016年的20.5%提高至2019年的28.1%。3）醫美新項目不斷豐富，新上市產品潛在放量機會較大，2020年已新獲批2款注射用肉毒素。4）醫美行業監管趨嚴，行業發展更加規范，將利于正規持證品牌獲取存量市場份額。重點推薦愛美客、華熙生物，建議關注：昊海生科(行情688366,診股)、華東醫藥(行情000963,診股)等。

　　（二）醫療服務：政策免疫下永恒的投資主題。2021年持續看好醫療服務板塊，主要原因包括：1）醫療需求剛性，盡管疫情推遲了就醫的時間，但隨著國內疫情控制良好，就醫需求快速恢復；2）隨著居民消費意識的不斷提高，醫療服務消費顯現量價齊升，頭部企業的投資價值更加突出。如愛爾眼科(行情300015,診股)2016-2019年屈光項目收入CAGR達46%，高單價手術占比不斷提高。3）政策免疫，隨著醫保局控費政策推進，醫療服務作為避險賽道更值得投資。重點推薦信邦制藥(行情002390,診股)、愛爾眼科，建議關注：錦欣生殖、通策醫療(行情600763,診股)、美年健康(行情002044,診股)等。

　　（三）藥店：21年藥店板塊仍將穩健向上。受益于新冠肺炎疫情對防疫產品、消毒產品的需求增長，2020年藥店板塊實現業績快速增長。展望2021年，我們認為藥店板塊仍將穩健向上發展，主要原因包括：1）資本助推，頭部連鎖藥店公司融資不斷加快，全國加速復制擴張；2）藥店連鎖化率（2019年55.34%）、集中度（2019年CR5約15%）持續提升，但相較于發達國家（美國2000年連鎖率已達75%，2017年CR3已達85%）仍有較大提升空間；3）處方外流持續推進，預計2025年在藥店的銷售額達4209億元，增量巨大。重點推薦大參林(行情603233,診股)、老百姓(行情603883,診股)、益豐藥房(行情603939,診股)等，建議關注：一心堂(行情002727,診股)。

　　投資策略：盡管受到創新藥醫保國談、器械國采等影響，創新藥國談進醫保后放量將會明顯提速，信達生物PD1為典型代表，另外創新藥公司必須考慮國際化戰略方有未來；器械耗材國采擴面必然趨勢，最終體現為成本、產品線及國際化能力的較量。2021年具體思路：盡管醫藥板塊估值較貴，但其增長的確定性成為眾多機構投資者重配方向；消費升級及高端制造板塊機會可能更多，科技創新領域高成長創新藥及疫苗也會有大機會。基于上述判斷，2021年重點推薦八支個股：恒瑞醫藥、智飛生物、邁瑞醫療、藥明康德、長春高新(行情000661,診股)、愛爾眼科、益豐藥房、康泰生物。

　　風險提示：政策影響的不確定性、研發進展不及預期、商業化推廣不及預期、海外審批或收益不達預期。