跨年行情愈演愈烈，而白酒在其中扮演了重要的角色，事實(shí)上，過去的一年中，整個(gè)白酒板塊都收獲了不菲的收益，去年中證白酒指數(shù)的PE漲幅高達(dá)近75%，而同期上證指數(shù)的市盈率只提升了20%左右。

　　在白酒板塊的估值已經(jīng)逼近了歷史最高點(diǎn)之后，開始出現(xiàn)調(diào)整。1月11日白酒板塊大幅下挫，截至收盤，白酒概念指數(shù)大跌5.11%。其中伊力特(行情600197,診股)（600197.SH）、金楓酒業(yè)(行情600616,診股)（600616.SH）等跌停，金種子酒(行情600199,診股)、皇臺(tái)酒業(yè)(行情000995,診股)、老白干酒(行情600559,診股)逼近跌停。而在上個(gè)交易日（1月8日）收盤時(shí)，白酒股也經(jīng)歷了一波殺跌。

　　白酒未來將如何走成為市場(chǎng)關(guān)注的焦點(diǎn)。在我們看來，分化或許將會(huì)成為下一階段行業(yè)的主旋律。在此背景之下，抓住行業(yè)發(fā)展的主線將變得愈發(fā)重要，那么主線是什么呢？

　　邁向高端，龍頭擴(kuò)張

　　2012年是國(guó)內(nèi)白酒行業(yè)的轉(zhuǎn)折點(diǎn)，在此之前，伴隨國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)的高速發(fā)展，我國(guó)白酒行業(yè)曾經(jīng)出現(xiàn)了“黃金十年”的發(fā)展期，但2012年限制“三公消費(fèi)”的政策使得白酒一度受到重挫，經(jīng)歷了三年的調(diào)整期，疊加法律對(duì)于酒駕問題的日益嚴(yán)苛，白酒行業(yè)進(jìn)入了消費(fèi)量快速滑坡的階段。

　　數(shù)據(jù)顯示，中國(guó)白酒的產(chǎn)量在2016年達(dá)到1358萬千升的歷史性高點(diǎn)，隨后便快速下滑，截止到2019年，國(guó)內(nèi)白酒總產(chǎn)量降至786萬千升。在量縮的同時(shí)，白酒整體邁向了高端化，以茅、五、瀘為代表的高端白酒的市場(chǎng)總量卻從2012年的4.5萬噸擴(kuò)容至2019年的7萬噸。

　　原因大致有兩個(gè)：首先，在消費(fèi)者對(duì)白酒消費(fèi)投入不變的前提下，飲用量下滑的有帶動(dòng)消費(fèi)升級(jí)的動(dòng)力；其次，新中產(chǎn)階級(jí)的崛起、白酒消費(fèi)場(chǎng)景和結(jié)構(gòu)的轉(zhuǎn)變對(duì)于高端白酒的需求形成托底。

　　根據(jù)銳觀咨詢的數(shù)據(jù)，“三公消費(fèi)”受限后，政務(wù)消費(fèi)目前僅占白酒消費(fèi)總量的 5%，且以地方特色的中低端白酒為主，對(duì)高端、次高端白酒需求較低。

　　與此同時(shí)，商務(wù)需求和個(gè)人需求逐漸成為白酒消費(fèi)主力。在不考慮政務(wù)消費(fèi)的前提下，2019年，商務(wù)應(yīng)酬/朋友聚會(huì)/個(gè)人愛好/養(yǎng)生保健需求場(chǎng)景占比分別為36%/36%/17%/11%，個(gè)人需求（朋友聚會(huì)+個(gè)人愛好+養(yǎng)生保健）是白酒消費(fèi)需求的主要來源。商務(wù)場(chǎng)景增速較高，2015年—2020年的年均增速約20%，高于個(gè)人需求的13%。

　　從根本上來說，白酒的這一輪復(fù)蘇是結(jié)構(gòu)性的復(fù)蘇，高端白酒在產(chǎn)量釋放的同時(shí)也迎來價(jià)格的提升。茅臺(tái)一批價(jià)從2016年的820元左右快速上漲至2019年的2300元左右，2020年，飛天茅臺(tái)一批價(jià)由2300元大幅上漲至2800元以上，終端價(jià)基本在3000元左右，五糧液(行情000858,診股)一批價(jià)則由905元上漲至980-1000元，終端價(jià)基本在1050元左右。

　　在消費(fèi)結(jié)構(gòu)邁向高端的同時(shí)，酒企也出現(xiàn)了快速分化的趨勢(shì)。從2017年開始，全國(guó)規(guī)模以上白酒企業(yè)數(shù)量呈下降趨勢(shì)，龍頭酒企擴(kuò)張擠占小酒企生存空間，導(dǎo)致行業(yè)加速洗牌。2016年—2019 年，全國(guó)規(guī)模以上白酒企業(yè)中高端酒企市占率由18%上升至28%。龍頭酒企具備更強(qiáng)的品牌和渠道優(yōu)勢(shì)，在跨區(qū)域、跨價(jià)格帶擴(kuò)張時(shí)更容易被消費(fèi)者接受，在行業(yè)總需求量下行的背景下，龍頭酒企的擴(kuò)張會(huì)擠占區(qū)域性小酒企的生存空間，導(dǎo)致行業(yè)加速洗牌，龍頭市占率持續(xù)提升。

　　根據(jù)我們的統(tǒng)計(jì)，2020年前三季度，A股19家白酒上市企業(yè)的總營(yíng)收達(dá)到1909.92億元，同比增長(zhǎng)5.1%，其中位列第一梯隊(duì)的茅、五、洋、瀘、汾的營(yíng)收總和達(dá)到1505.95億元，占19家上市白酒企業(yè)總營(yíng)收的78.85%。

　　細(xì)分來看，出現(xiàn)營(yíng)收、凈利潤(rùn)雙下滑的企業(yè)主要集中在中低端領(lǐng)域，其中青青稞酒(行情002646,診股)的歸母凈利潤(rùn)下滑了333.6%，金種子酒的歸母凈利潤(rùn)下降了46.65%，口子窖(行情603589,診股)的歸母凈利潤(rùn)同比下滑了33.35%。相比之下，貴州茅臺(tái)(行情600519,診股)、五糧液、瀘州老窖(行情000568,診股)、山西汾酒(行情600809,診股)等第一梯隊(duì)的企業(yè)均實(shí)現(xiàn)營(yíng)收和利潤(rùn)的雙增長(zhǎng)。

　　茅臺(tái)引領(lǐng)醬香酒的崛起

　　喜歡飲酒的朋友都知道，白酒分為多種香型，目前通過國(guó)家標(biāo)準(zhǔn)的香型有十二種，其中以濃香型、醬香型和清香型為主。事實(shí)上，過去幾十年，國(guó)內(nèi)白酒主導(dǎo)香型已經(jīng)發(fā)生了多次變遷，而歷史規(guī)律顯示，每一個(gè)時(shí)代的主導(dǎo)香型都由第一品牌決定。

　　以汾酒為代表的清香型白酒在上世紀(jì)七八十年代風(fēng)靡一時(shí)，五糧液的崛起引發(fā)“濃香熱”，而站在當(dāng)下的時(shí)點(diǎn)來看，茅臺(tái)已經(jīng)開始引領(lǐng)醬香酒的崛起。

　　根據(jù)權(quán)圖工作室的數(shù)據(jù)，2019年醬香型白酒實(shí)現(xiàn)產(chǎn)量55萬噸，同比增長(zhǎng)37%，占白酒行業(yè)產(chǎn)量的7.28%；白酒行業(yè)總銷售收入5621億元，同比增長(zhǎng)8.24%，醬香型白酒實(shí)現(xiàn)銷售收入1350億元，同比增長(zhǎng)23%，占白酒行業(yè)銷售收入的24.02%；白酒行業(yè)實(shí)現(xiàn)利潤(rùn)1288億元，醬香型白酒實(shí)現(xiàn)利潤(rùn)550億元，同比增長(zhǎng)22%，占白酒行業(yè)利潤(rùn)的42.70%。醬香酒用了較少的產(chǎn)能即實(shí)現(xiàn)了較高的產(chǎn)出，貴州茅臺(tái)在其中扮演了重要的角色，2019年，茅臺(tái)高端醬酒的收入占據(jù)了醬香型白酒市場(chǎng)近60%的市場(chǎng)份額。

　　除了貴州茅臺(tái)，二、三線醬香酒企業(yè)也在快速崛起。2019年，郎酒收入達(dá)到83.48億元，同比增長(zhǎng)11.62%，凈利潤(rùn)24.25億元，同比增長(zhǎng)240.30%，近3年公司收入復(fù)合增速為27.7%，凈利潤(rùn)復(fù)合增速為182.4%。去年國(guó)臺(tái)的營(yíng)收為18.88億元，同比增長(zhǎng)高達(dá)60.46%，凈利潤(rùn)3.74億元，同比增長(zhǎng)51.65%，近3年公司收入的復(fù)合增速為81.5%，凈利潤(rùn)復(fù)合增速為129.5%。

　　仔細(xì)品味之后就會(huì)發(fā)現(xiàn)，醬香酒的崛起似乎是這個(gè)時(shí)代的必然。首先，醬香工藝復(fù)雜且耗時(shí)久，相比于其他香型，醬酒更容易在消費(fèi)者心中建立高端化的形象，而且目前市場(chǎng)上的醬香酒也以中高端為主，符合邁向高端化的大趨勢(shì)。

　　其次，醬香酒產(chǎn)量少，投資價(jià)值高。雖然全國(guó)各地均有企業(yè)開發(fā)醬香酒產(chǎn)品，但從產(chǎn)量來看，2019年全國(guó)醬香酒銷量約55萬噸，其中赤水河畔的醬香型白酒銷量約為47萬噸，占全國(guó)醬酒銷量的85%。赤水河谷已成為醬香型白酒的天然核心產(chǎn)區(qū)，獨(dú)特的生態(tài)環(huán)境是高品質(zhì)醬香酒的保證，這就進(jìn)一步強(qiáng)化了其稀缺屬性，而越陳越香的特點(diǎn)又增加了其投資屬性，因此很多人說茅臺(tái)不只是消費(fèi)品，更是一種奢侈品。

　　最后，醬香酒中的酯類物質(zhì)超過40種，香氣成分多達(dá)1000多種，這就使得醬香酒的口感侵襲性更高，習(xí)慣于飲用醬香酒的消費(fèi)者很難再轉(zhuǎn)向清香型和濃香型，消費(fèi)者粘性較強(qiáng)。

　　分化似乎已經(jīng)成為這個(gè)時(shí)代的主旋律，不只是社會(huì)上存在貧富分化，企業(yè)之間的分化也在愈演愈烈。進(jìn)入2021年，A股的分化趨勢(shì)只會(huì)更加迅猛，白酒行業(yè)在經(jīng)歷了一輪普漲之后勢(shì)必也會(huì)進(jìn)入分化期。在此背景之下，投資者需要緊緊抓住高端化這條主線，并且對(duì)于醬香酒給予一定的側(cè)重。