力推茅臺(tái)17載！一份《食品飲料業(yè)圖譜》流傳15年，招商朱衛(wèi)華：高端品＂一榮俱榮＂，大眾品＂勝者為王＂
招商證券(行情600999,診股)朱衛(wèi)華，在資本市場(chǎng)被尊稱為“朱茅臺(tái)”。他在70億元市值之時(shí)挖掘了貴州茅臺(tái)(行情600519,診股)，他創(chuàng)建的食品飲料團(tuán)隊(duì)深入研究、強(qiáng)烈推薦了茅臺(tái)17載。
朱衛(wèi)華是招商證券研發(fā)中心董事總經(jīng)理，曾擔(dān)任食品飲料與農(nóng)業(yè)首席分析師，連續(xù)10年上榜新財(cái)富食品飲料行業(yè)最佳分析師，并獲得2005年、2006年和2007年三屆第一，后繼團(tuán)隊(duì)同樣出色，現(xiàn)任首席楊勇勝持續(xù)上榜新財(cái)富食品飲料業(yè)最佳分析師。
朱衛(wèi)華在2005年首發(fā)并持續(xù)打磨的《食品飲料業(yè)圖譜》流傳15年、至今仍經(jīng)久不衰，成為業(yè)內(nèi)買方賣方學(xué)習(xí)食品飲料行業(yè)投資方法論的重要分析框架，“流動(dòng)性驅(qū)動(dòng)下，高端品需求拉動(dòng)、大眾品成本推動(dòng)”、 “高端品一榮俱榮、大眾品勝者為王”、“品牌要不斷往上做、立勢(shì)能，渠道要不斷往下沉、接地氣”等觀點(diǎn)更是穿越時(shí)空成為尋找牛股的利器。
券商中國(guó)記者近期對(duì)朱衛(wèi)華進(jìn)行了深入采訪，對(duì)于貴州茅臺(tái)的空間、食品飲料行業(yè)研究框架、如何看待我國(guó)資本市場(chǎng)上所謂的“茅臺(tái)與蘋果”之爭(zhēng)、如何成為一個(gè)具有“匠心”的分析師等問題，具有近20年從業(yè)經(jīng)驗(yàn)的朱衛(wèi)華給出了既具有歷史厚度又不乏鮮明犀利的回答。
一、貴州茅臺(tái)的天花板
1. 券商中國(guó)記者：近期貴州茅臺(tái)創(chuàng)出了歷史新高，您在2004年初強(qiáng)烈推薦貴州茅臺(tái)時(shí)的長(zhǎng)邏輯是貴州茅臺(tái)量?jī)r(jià)齊升，過去這么多年貴州茅臺(tái)的銷量年化大約10%的復(fù)合增長(zhǎng)，飛天茅臺(tái)的價(jià)格也是年化10%左右的速度提升，貴州茅臺(tái)銷量和價(jià)格的天花板在哪里？
朱衛(wèi)華：股價(jià)創(chuàng)出新高并不意外，茅臺(tái)屬于基本面很容易看清楚的公司。茅臺(tái)酒工藝周期平均五年，即生產(chǎn)一年、陳釀三年、勾調(diào)后再放一年灌裝出廠，現(xiàn)在出廠的茅臺(tái)是五年前釀造的。茅臺(tái)酒現(xiàn)在的產(chǎn)量扣掉一點(diǎn)留存調(diào)味也就是五年后的銷量，現(xiàn)在的產(chǎn)量5萬(wàn)噸，現(xiàn)在的銷量是3.5萬(wàn)噸，如果沒有大的變化，這意味著茅臺(tái)未來五年的銷量還可以增加百分之三四十。貴州茅臺(tái)產(chǎn)量天花板大概六萬(wàn)噸，當(dāng)然不排除它通過技改再更多釋放一些產(chǎn)能。
價(jià)格方面，茅臺(tái)酒當(dāng)前的出廠價(jià)還很低，以現(xiàn)在的批價(jià)來看，出廠價(jià)有150%的提價(jià)空間，公司目前的策略是按價(jià)不動(dòng)，增量部分采用直銷的方式來增收。我們建議“逐步、適當(dāng)”提升出廠價(jià)，這有利于增加公司利稅，有助于支援貴州經(jīng)濟(jì)，這是很正當(dāng)?shù)睦碛桑鰪S價(jià)的變化不會(huì)影響終端價(jià)格，從我們的觀察來看，終端價(jià)格由供求決定，出廠價(jià)不變時(shí)有時(shí)需求來了漲價(jià)也很快。
2. 券商中國(guó)記者：不同投資者對(duì)于貴州茅臺(tái)有不同的定價(jià)模式，有人認(rèn)為茅臺(tái)是按照高等級(jí)債券來估值，怎么都不貴；有人認(rèn)為茅臺(tái)的估值應(yīng)向愛馬仕、雅詩(shī)蘭黛等奢侈品公司看齊，還有人認(rèn)為茅臺(tái)現(xiàn)在50倍的動(dòng)態(tài)估值已經(jīng)泡沫化。您怎么看待茅臺(tái)的估值？
朱衛(wèi)華：估值是資金供求關(guān)系決定的，所謂的估值合理是指根據(jù)當(dāng)時(shí)資金狀態(tài)來說相對(duì)合理。目前中國(guó)經(jīng)濟(jì)在全球一枝獨(dú)秀，北向資金源源不絕，估值相對(duì)過往處于較高水平也有其合理性。
單從茅臺(tái)來說，它的估值并不比其它白酒公司更貴，但茅臺(tái)相比其它公司有一個(gè)非常特殊的地方，就是它的提價(jià)能力，它的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)中根本就沒有反映出這種提價(jià)能力。我在2007年曾創(chuàng)設(shè)了一個(gè)概念“公允業(yè)績(jī)”，把公司的提價(jià)能力考慮到業(yè)績(jī)里來。茅臺(tái)估值是便宜還是貴，區(qū)別就在于持貴的觀點(diǎn)的投資者只看報(bào)表業(yè)績(jī)。
做研究或投資要基于長(zhǎng)期的眼光，不要太寄希望于估值的變化，同時(shí)也不希望估值漲得太快。我把更多的精力放在基本面上，把基本面看清楚。估值如果給高的話，當(dāng)然從投資角度是不錯(cuò)的事情，不過巴菲特就不這么看，他曾說過，股票如果估值過高，他就得決定要不要賣，同時(shí)擔(dān)心提早兌現(xiàn)后找不到一家更合適的標(biāo)的。
3.券商中國(guó)記者：您如何看待貴州茅臺(tái)五年之后甚至放在更長(zhǎng)的時(shí)間維度上的基本面？
朱衛(wèi)華：再往后看，茅臺(tái)如果沒有量的增長(zhǎng)，大家就會(huì)更考慮量的稀缺性，價(jià)格方面的變化。公司傾向于將增量的部分做直銷，也等于提價(jià)。茅臺(tái)一向秉持一種厚道的精神，不太會(huì)把原有經(jīng)銷商拋棄，不會(huì)特別動(dòng)存量的蛋糕。
支撐茅臺(tái)未來需求的還是全球的流動(dòng)性，同時(shí)也是我們需要關(guān)注的重要風(fēng)險(xiǎn)點(diǎn)。我們?cè)陂L(zhǎng)期看好一個(gè)標(biāo)的之后，把該研究的研究做好，更多的是關(guān)注它的風(fēng)險(xiǎn)點(diǎn)。我們需要將可能導(dǎo)致我們投資成果回撤的風(fēng)險(xiǎn)點(diǎn)拆出來，找到一個(gè)合適的觀測(cè)指標(biāo)，最好是個(gè)領(lǐng)先指標(biāo)，這樣才能有充分準(zhǔn)備。
4. 券商中國(guó)記者：為什么每次三季報(bào)披露會(huì)成為茅臺(tái)的“法定”砸盤日？
朱衛(wèi)華：股價(jià)有波動(dòng)很正常，有時(shí)季報(bào)出來，大家覺得財(cái)務(wù)報(bào)表數(shù)據(jù)增長(zhǎng)不達(dá)預(yù)期，有人就賣出來了。或者有的人覺得它跑得慢，要去換彈性更強(qiáng)的產(chǎn)品，經(jīng)常會(huì)有些換手，但留下來的投資者對(duì)茅臺(tái)的忠誠(chéng)度是非常高的。正如前面所說，我們不看財(cái)報(bào)數(shù)據(jù)，所以別人眼里的風(fēng)險(xiǎn)對(duì)我來說是推薦的時(shí)機(jī)。
如果配置到茅臺(tái)這樣的公司，基本就不太用操心，而捕捉彈性強(qiáng)的標(biāo)的，可能每天要去盤算，賺了點(diǎn)錢要不要賣呢？不賣的話可能過幾天又回到起點(diǎn)，每天琢磨這些事情難道不累嗎？
二、一份食品飲料行業(yè)圖譜
5.券商中國(guó)記者：貴州茅臺(tái)是如何進(jìn)入您的投資視野的？
朱衛(wèi)華：茅臺(tái)在2003年10月份提高出廠價(jià)，更早9月份五糧液(行情000858,診股)就漲價(jià)了，代表白酒市場(chǎng)進(jìn)入比較好的階段。我馬上聯(lián)系去茅臺(tái)調(diào)研，可是公司說太忙了，沒法接待，約到了次年春節(jié)之后，于是在調(diào)研之前，我抓緊時(shí)間做了大量的案頭工作。
2004年春節(jié)之后，按說白酒一般進(jìn)入消費(fèi)淡季了，但我們?nèi)ッ┡_(tái)調(diào)研的時(shí)候，看到拉貨的車絡(luò)繹不絕，它的需求并沒有因?yàn)檫M(jìn)入消費(fèi)淡季就開始季節(jié)性波動(dòng)。我們走訪了經(jīng)銷商，經(jīng)銷商對(duì)茅臺(tái)特別推崇，我覺得茅臺(tái)是一個(gè)非常好的標(biāo)的，提出三步走的目標(biāo)價(jià)。
當(dāng)時(shí)的投資邏輯很簡(jiǎn)單：一是我發(fā)現(xiàn)高端消費(fèi)起來是因?yàn)橥洠浭歉叨讼M(fèi)的朋友，那時(shí)我覺得五年內(nèi)流動(dòng)性會(huì)保持充沛，茅臺(tái)每年提價(jià)個(gè)5%應(yīng)該沒有問題；二是公司工藝周期五年，我們摸清了公司歷年的產(chǎn)能產(chǎn)量數(shù)據(jù)，公司產(chǎn)能正在放量，每年增長(zhǎng)10-15%；三是集團(tuán)老酒收購(gòu)消費(fèi)稅返還能惠及若干年；四是2013年動(dòng)態(tài)市盈率20倍，也不貴，很快發(fā)現(xiàn)業(yè)績(jī)超預(yù)期后，回算的市盈率不到15倍，后面幾年公司的提價(jià)能力也不斷提升，我們不斷上修預(yù)期。
2003年到2005年這段時(shí)間，個(gè)股開始分化，基本面優(yōu)秀的公司開始走出獨(dú)立行情，價(jià)值投資處于一個(gè)非常好的軌道上。
6. 券商中國(guó)記者：在研究茅臺(tái)的過程中，您有何心得？
朱衛(wèi)華：我體會(huì)到通脹對(duì)茅臺(tái)消費(fèi)的拉動(dòng)，但也看到很多產(chǎn)品成本也在上升，到底是需求拉動(dòng)，還是成本推動(dòng)呢，突然想到其實(shí)是“高端品需求拉動(dòng)，大眾品成本推動(dòng)”，于是就有了一個(gè)產(chǎn)品屬性分類，有了這個(gè)分類，我發(fā)現(xiàn)我可以幾分鐘就將整個(gè)行業(yè)講清楚，這個(gè)研究框架于2005年8月首次發(fā)布，在后來的十五年里仍在不斷完善。
我形成了很多種產(chǎn)品屬性的分類，覺得最重要的分類維度有兩個(gè)方面：一是高端和大眾；二是根據(jù)產(chǎn)品銷售半徑大和小，分成陽(yáng)型和陰型。高端品大眾品不是指價(jià)格高低，千元級(jí)的手機(jī)也有蘋果的高端、小米的大眾品，高端大眾指的是相對(duì)同業(yè)產(chǎn)品、定價(jià)更高或更低的價(jià)格策略；銷售半徑大我定義為陽(yáng)性，主要指常溫產(chǎn)品、保質(zhì)期長(zhǎng)或無保質(zhì)期的產(chǎn)品，銷售半徑小我定義為陰性，主要指冷鏈產(chǎn)品、保質(zhì)保鮮期短或其他原因造成的長(zhǎng)途運(yùn)輸不經(jīng)濟(jì)。兩種分類形成了一個(gè)十字象限的大框架。這個(gè)分類我從食品飲料起步，延伸到消費(fèi)品，甚至延伸到工業(yè)品。
我之所以做這樣一個(gè)分類，是認(rèn)為這是研究的最佳起點(diǎn)。我不會(huì)停留在分類上，而是把思考延伸到這樣分類之后：不同產(chǎn)品屬性的公司，他們的產(chǎn)品梯隊(duì)有什么樣的不同、經(jīng)銷體系有什么不同、財(cái)務(wù)模式和發(fā)展路徑有什么樣的不同，以致到最后，投資者應(yīng)該以什么樣的投資策略來投資不同象限的公司。國(guó)外很多書直接跳過這個(gè)階段去談各種投資策略，我覺得是隔靴搔癢。
三、高端品“一榮俱榮”、大眾品“勝者為王”
7. 券商中國(guó)記者：能否舉例說明下，食品飲料業(yè)圖譜的運(yùn)用？
朱衛(wèi)華：高端和大眾的區(qū)別是，高端品是“一榮俱榮，一損俱損”板塊性變化，而大眾品是“勝者為王”。
以白酒為例，現(xiàn)在食品飲料板塊6.8萬(wàn)億市值，18家白酒4.4萬(wàn)億，茅臺(tái)一家2.2萬(wàn)億，基本是六四二的關(guān)系。18家白酒公司中我們覆蓋的有價(jià)值至少也超過10家，白酒為什么可投資的標(biāo)的這么多？
這是因?yàn)榘拙频膬r(jià)格已經(jīng)出現(xiàn)了明顯分層，600元以上超高端的酒，100到600中高端酒，100到50中檔偏低的，還有一個(gè)更低檔的酒。每一個(gè)層面的酒，都有消費(fèi)場(chǎng)景和消費(fèi)人群，或者是不同的消費(fèi)人群，或者同一種消費(fèi)人群有不同消費(fèi)場(chǎng)景的需求，比如自飲選擇價(jià)格更便宜點(diǎn)的，送禮選擇更貴的，這些酒都有機(jī)會(huì)。
大眾品是“勝者為王”。白酒在食品飲料行業(yè)中具有“一榮俱榮”的板塊性機(jī)會(huì)，其他細(xì)分行業(yè)尚不具備類似的板塊性機(jī)會(huì)。因?yàn)檫@些細(xì)分行業(yè)的公司依然處于大眾品策略之下，差異性不是特別大。我們?cè)谕顿Y中更需要關(guān)心所投公司的地位，如果這個(gè)公司在細(xì)分行業(yè)中是行業(yè)老大且領(lǐng)先老二很多，其實(shí)就可以投。頭部公司不僅可以在自己的賽道里繼續(xù)成長(zhǎng)，而且還有跨賽道的機(jī)會(huì)，這樣的頭部公司都是可以長(zhǎng)期持有的。
在大眾品策略的驅(qū)使下，唯一的觀測(cè)指標(biāo)是收入的增速，以及對(duì)別人的領(lǐng)先度，勝者為王，作為第一名的公司還要保持快速增長(zhǎng)，拉開與其他家的差距。如果收入拉不開的話，幾家公司廝殺在一起，這家公司就很難從大眾品策略走出來。
四、大眾品策略需適時(shí)升級(jí)，不然容易走入死胡同
8. 券商中國(guó)記者：農(nóng)夫山泉近期上市受到了廣泛的關(guān)注，它是屬于大眾品頭部公司吧，為何農(nóng)夫山泉能夠反超以前的行業(yè)老大娃哈哈？
朱衛(wèi)華：十多年之前，瓶裝水行業(yè)的老大是康師傅的礦物質(zhì)水和娃哈哈的純凈水，不是農(nóng)夫山泉，但現(xiàn)在行業(yè)龍頭是農(nóng)夫山泉和怡寶，為什么會(huì)有這么變化？這是因?yàn)榇蟊娖凡呗匀绻贿m時(shí)升級(jí)的話容易走入死胡同，最后勝出或者說兌現(xiàn)盈利還是要靠高端品策略。
娃哈哈應(yīng)該說在大眾品策略中做到了極致，成本降到很低。一瓶水的主要成本是瓶子、蓋子和包裝用品，水資源的成本其實(shí)很低。娃哈哈瓶裝水低成本、低價(jià)格，定價(jià)一塊錢，渠道力也很驚人，全國(guó)各個(gè)地方都有賣。但為什么賣不過農(nóng)夫山泉呢？你可以說農(nóng)夫山泉廣告做得好，能看到它很多微電影，你可以說消費(fèi)者消費(fèi)升級(jí)了，對(duì)價(jià)格并不敏感，這些都還不是本質(zhì)，本質(zhì)是農(nóng)夫山泉做的是兩塊錢的天然水（水庫(kù)水），可以給到渠道更多的費(fèi)用，小賣部的店主肯定會(huì)把利潤(rùn)大的農(nóng)夫山泉擺在前面最醒目位置，消費(fèi)者支付得起兩塊錢的瓶裝水，農(nóng)夫山泉也就更好賣，從而帶來良性循環(huán)：水好賣，現(xiàn)金流強(qiáng)，品牌營(yíng)銷更能投入，越做越好。
9. 券商中國(guó)記者：是的，現(xiàn)在確實(shí)觀測(cè)到很多傳統(tǒng)產(chǎn)品行業(yè)，如醬油、乳業(yè)、啤酒和榨菜等行業(yè)龍頭的毛利率和凈利率在不斷提高。
朱衛(wèi)華：現(xiàn)在很多傳統(tǒng)的大眾品頭部公司已經(jīng)在向高端品策略升級(jí)，要么結(jié)構(gòu)升級(jí)推高端新品，要么連續(xù)小幅漲價(jià)。但也有些新的品類，比如休閑零食（堅(jiān)果）這個(gè)領(lǐng)域，整體依然在走大眾品策略。
在大眾品類型里面，大家先是通過規(guī)模優(yōu)勢(shì)不斷降價(jià)格和降成本，取得一個(gè)市場(chǎng)勝利者的位置。但是龍頭公司大眾品的策略做到一定階段之后，就不能一直使用下去了，就要考慮走高端品策略，就要通過提價(jià)或者產(chǎn)品結(jié)構(gòu)升級(jí)往上走，及早的把握周期變化。只有不斷往上走，才可以把整個(gè)品牌形象立得非常高，永葆青春。
很多傳統(tǒng)行業(yè)都有這樣一個(gè)升級(jí)過程。比方說，乳業(yè)在2000年到2010年這十年是大眾品策略，大家還是以價(jià)格戰(zhàn)為主，最近十年就在走高端品策略。高端品策略下，乳業(yè)公司在提價(jià)的同時(shí)減少促銷，產(chǎn)品結(jié)構(gòu)升級(jí)，如蒙牛的特侖蘇2005年就開始布局了。大眾品公司結(jié)構(gòu)提升一定布局要早，因?yàn)楦叨似芬婚_始銷售是有限的，體量要上規(guī)模需要培育很多年。
啤酒行業(yè)也是一樣，過去幾十年一直是大眾品策略，但是其實(shí)從2015年左右，全國(guó)啤酒的總產(chǎn)量已經(jīng)見頂了，這個(gè)時(shí)候逼著行業(yè)必須往高端走，必須升級(jí)。以前流行淡爽啤酒，麥汁濃度越來越低，現(xiàn)在往高端回歸，麥汁濃度開始回升。這也是因?yàn)榭谖洞己竦漠a(chǎn)品適合做高端品，口味淡爽適合做大眾飲品。我們?cè)?004年的時(shí)候就發(fā)現(xiàn)了口味差異與產(chǎn)品定位高低相關(guān)性的規(guī)律。
大眾品策略時(shí)觀測(cè)收入增速和市場(chǎng)份額，高端品策略是觀測(cè)價(jià)格體系提升的變化和高端產(chǎn)品結(jié)構(gòu)提升的變化。從財(cái)務(wù)指標(biāo)上看，你會(huì)慢慢發(fā)現(xiàn)向高端品策略升級(jí)的公司毛利率在提升，凈利率在提升。比如伊利凈利率最低時(shí)只有百分之一點(diǎn)幾，現(xiàn)在百分之八到十。
10.券商中國(guó)記者：伊利以前一直與蒙牛很膠著，現(xiàn)在怎么做到領(lǐng)先蒙牛的？
朱衛(wèi)華：最早伊利是老大哥，蒙牛2003年發(fā)力狂奔，2007年?duì)I收超越伊利，不過伊利的策略也對(duì)，就是要營(yíng)收、不要利潤(rùn)，與蒙牛的營(yíng)收指標(biāo)咬得很緊。一直到了2012年，伊利才開始反超蒙牛。伊利雖然領(lǐng)先蒙牛，但蒙牛還是很強(qiáng)，二者并沒有拉開太大差距。
伊利的品牌力、渠道力發(fā)揮了很大的作用，比如渠道方面，伊利采用深度分銷，而蒙牛采用大經(jīng)商制度。深度分銷的渠道扁平化，減少了銷售層級(jí)。而大經(jīng)銷商下面都有二批三批，每個(gè)銷售層級(jí)都要留下利潤(rùn)空間。深度分銷不僅到終端的價(jià)格更有競(jìng)爭(zhēng)力，而且對(duì)終端的情況更了解，反饋的時(shí)間短、價(jià)格體系也很穩(wěn)定，遇到大風(fēng)大浪，基本上可穩(wěn)住產(chǎn)品價(jià)格。
品牌力上，公司相繼成為奧運(yùn)會(huì)和世博會(huì)贊助商，品牌積淀就有了很好的基礎(chǔ)。這些年伊利的高端品安慕希發(fā)展很好，很多運(yùn)營(yíng)細(xì)節(jié)的呈現(xiàn)要早于財(cái)務(wù)報(bào)表。
對(duì)于產(chǎn)品力、品牌力、渠道力的分析也是我們《食品飲料業(yè)圖譜》研究框架的一部分。
五、食品飲料行業(yè)現(xiàn)在又回到比拼產(chǎn)品力階段
11. 券商中國(guó)記者：在食品飲料行業(yè)，網(wǎng)紅產(chǎn)品層出不窮，如元?dú)馍值龋绾慰创W(wǎng)紅產(chǎn)品的崛起？
朱衛(wèi)華：在食品飲料行業(yè)，產(chǎn)品力、品牌力、渠道力，都是評(píng)判一家公司成功與否非常重要的指標(biāo)，這三力在不同階段，重要性有差異。如果我們把時(shí)間維度拉長(zhǎng)，改革開放初期的80年代，更強(qiáng)調(diào)產(chǎn)品力，好的產(chǎn)品會(huì)說話，大家口碑相傳，比如上海的輕工產(chǎn)品，日本的進(jìn)口產(chǎn)品。
到了90年代中期的時(shí)候，市場(chǎng)告別以前短缺經(jīng)濟(jì)，基本日用產(chǎn)品到了供求平衡階段。90年代開始，央視的廣告標(biāo)王越做越強(qiáng)，省級(jí)的衛(wèi)星電視也陸續(xù)起來，做廣告打品牌成了那個(gè)時(shí)候核心的價(jià)值。
2000年之后，是渠道力發(fā)展的很重要階段。渠道深度分銷的模式最早是康師傅、金龍魚(行情300999,診股)等公司帶入大陸市場(chǎng)的，再加上手機(jī)的普及，對(duì)銷售人員管理越來越能跟上了，再加上后臺(tái)管理體系，深度分銷成為現(xiàn)實(shí)，張?jiān)：脱蠛佣际?003年之后開始走深度分銷策略的，伊利是2005年開始進(jìn)入到這個(gè)模式里的。
但渠道力的紅利基本在2015年左右走到頭了，該鋪的渠道已經(jīng)鋪得很滿了，很多都已經(jīng)到了縣鄉(xiāng)村這個(gè)層級(jí)。外加電商的崛起，降維打擊，線上線下開始融合了，渠道力走到了相對(duì)極致的水平。
而在品牌營(yíng)銷上也出現(xiàn)了新的變化，如自媒體崛起，傳媒的渠道碎片化，看電視的人減少，移動(dòng)互聯(lián)使用者越來越多，廣告主把廣告投到APP上了，廣告渠道在越來越碎片化，廣告也越來越精準(zhǔn)化。
這三力某種程度上出現(xiàn)了迭代關(guān)系。現(xiàn)在食品飲料行業(yè)又回到產(chǎn)品力為核心的階段，新品牌層出不窮，年輕人喜歡的品牌，不經(jīng)意間又會(huì)出來一個(gè)。為什么它們層出不窮？因?yàn)樯虡I(yè)的基礎(chǔ)設(shè)施已經(jīng)很完善了，如果我要瞄準(zhǔn)一個(gè)細(xì)分賽道、想推出一個(gè)新產(chǎn)品，只要把它的概念打造好，有專門的代工廠給它生產(chǎn)，在天貓京東上開一家品牌官方店，就可以售賣。創(chuàng)業(yè)團(tuán)隊(duì)只要專注打造好產(chǎn)品就行，比如元?dú)馍郑鼜?qiáng)調(diào)0糖0脂0卡路里，強(qiáng)調(diào)一種健康的概念，很容易引爆市場(chǎng)。
六、黑天鵝來臨可能成為買入良機(jī)
12.券商中國(guó)記者：黑天鵝事件為什么一般會(huì)成為食品飲料行業(yè)的重要買點(diǎn)？
朱衛(wèi)華：當(dāng)出現(xiàn)黑天鵝時(shí)，要看這家公司是主角還是配角，配角傷害相對(duì)小。我們有個(gè)經(jīng)驗(yàn)數(shù)據(jù)，一個(gè)公司的銷售額超過100億的時(shí)候，它就被認(rèn)為全國(guó)性有忠誠(chéng)度，因?yàn)槭称凤嬃隙际且粏我粏畏磸?fù)消費(fèi)積累起來的。有忠誠(chéng)度的產(chǎn)品，當(dāng)過一段時(shí)間黑天鵝慢慢過去后，大家還會(huì)消費(fèi)起來的。
如果一個(gè)消費(fèi)品公司遇到黑天鵝死不掉的話，這個(gè)時(shí)候可能就是比較重要的買點(diǎn)，因?yàn)橄M(fèi)品公司估值比較貴，難得有一個(gè)很好的買點(diǎn)。遇到黑天鵝一定不能慌，不能覺得這個(gè)公司不能碰，要綜合評(píng)估評(píng)估。
七、“茅臺(tái)”與“蘋果”之爭(zhēng)
13. 券商中國(guó)記者：在我國(guó)資本市場(chǎng)上，一直流傳著“茅臺(tái)”與“蘋果”之爭(zhēng)，有人認(rèn)為茅臺(tái)現(xiàn)在市值2萬(wàn)億，而科技類公司市值偏小，這個(gè)結(jié)構(gòu)不合理。您對(duì)此怎么看？
朱衛(wèi)華：消費(fèi)、醫(yī)藥和科技都是出牛股的地方。中國(guó)有 14億人口，市場(chǎng)龐大，再加上人均GDP達(dá)到1萬(wàn)美元以上，其實(shí)把東部省份與發(fā)達(dá)國(guó)家相比沒啥區(qū)別，消費(fèi)潛力非常大，所以大家會(huì)形成在美國(guó)看科技、在中國(guó)看消費(fèi)的投資習(xí)慣。
我國(guó)科技類公司發(fā)展太晚，整體市值偏小，也有市值比茅臺(tái)大的，騰訊、阿里，只是沒在A股上市。當(dāng)然中國(guó)要強(qiáng)大最終要看科技，我也希望將來有越來越多的科技公司市值能超過茅臺(tái)，科技公司的成長(zhǎng)速度非常快，它沒有發(fā)展邊界，短短幾年就會(huì)成長(zhǎng)為一個(gè)巨頭。中國(guó)的頭部科技企業(yè)將來肯定會(huì)大量崛起，數(shù)量上甚至也不輸給美國(guó)，但是需要時(shí)間。
從發(fā)展策略來看，只有鳳毛麟角的科技類公司是靠技術(shù)壁壘形成護(hù)城河走高端品路線，絕大部分科技類公司，尤其是互聯(lián)網(wǎng)公司一開始都是大眾品策略，零利潤(rùn)，甚至通過大量補(bǔ)貼，不惜巨額虧損，把這個(gè)市場(chǎng)吃下來，之后再恢復(fù)價(jià)格通過壟斷獲取暴利，這種策略未來會(huì)受到反壟斷法的約束。比如淘寶、拼多多等都是大眾品策略，淘寶后來升級(jí)了天貓，走出高端品策略。
對(duì)于科技類公司來說，即使勝者為王，仍然不斷的遭遇挑戰(zhàn)，要保持穩(wěn)定性是一件蠻難的事情。對(duì)于蘋果這樣大體量的公司來說也有難處，它的技術(shù)即使領(lǐng)先、在具體應(yīng)用時(shí)也不一定能領(lǐng)先，因?yàn)樗鹊郊夹g(shù)相對(duì)成熟時(shí)才能全面應(yīng)用，一方面產(chǎn)能有保障，一方面避免出現(xiàn)用戶體驗(yàn)差的風(fēng)險(xiǎn)，比如在5G應(yīng)用上面。要不是華為受打壓，顛覆蘋果也是早晚的事。
知名消費(fèi)品牌的公司，在國(guó)外都存活上百年的歷史，因?yàn)榇蠊镜漠a(chǎn)品梯隊(duì)很寬廣，各個(gè)領(lǐng)域都會(huì)有布局。大型消費(fèi)品公司因?yàn)橛袕?qiáng)勁的現(xiàn)金流就會(huì)不斷收購(gòu)，看到哪個(gè)細(xì)分領(lǐng)域冒出一個(gè)有潛質(zhì)的新公司，就把它收了，因此消費(fèi)品公司就沒有太多對(duì)手。國(guó)內(nèi)消費(fèi)品公司目前更多靠自我積累，內(nèi)生增長(zhǎng)為主，未來也會(huì)逐步去進(jìn)行國(guó)內(nèi)和海外的收購(gòu)。
八、流動(dòng)性擴(kuò)張大背景不會(huì)隨便改變
14. 券商中國(guó)記者：為什么流動(dòng)性是投資食品飲料行業(yè)的關(guān)鍵詞之一？
朱衛(wèi)華：廣義流動(dòng)性擴(kuò)張，是一個(gè)全球的大趨勢(shì)，這是從上世紀(jì)60年代越戰(zhàn)的時(shí)候開始的，當(dāng)時(shí)美國(guó)國(guó)庫(kù)空虛了，它就開始大量印鈔，1971年布雷頓森林體系崩掉，美元更沒有約束。每次經(jīng)濟(jì)危機(jī)，比如2008年金融海嘯，現(xiàn)在的新冠疫情，各國(guó)政府都發(fā)現(xiàn)放錢都?jí)蚩焖侔呀?jīng)濟(jì)從泥潭里撈起來，“直升機(jī)撒錢”這套理論充斥了整個(gè)宏觀經(jīng)濟(jì)學(xué)界，大家似乎都覺得放松流動(dòng)性是一個(gè)萬(wàn)能藥。
比如這次新冠疫情的這幾個(gè)月，美聯(lián)儲(chǔ)的資產(chǎn)負(fù)債表從4萬(wàn)億膨脹到7萬(wàn)億美元，再加上它的乘數(shù)效應(yīng)，對(duì)全球流動(dòng)性影響非常大，你很難期望它再回到疫情前的水平。
總體上來講，白酒這些年得益于全球流動(dòng)性擴(kuò)張的大背景，比如白酒的價(jià)格指數(shù)跟海外的波爾多葡萄酒價(jià)格指數(shù)去比，它上漲的幾個(gè)高峰時(shí)間點(diǎn)都非常一致，2006年和2007年是一個(gè)高峰，2011年和2012一個(gè)高峰，現(xiàn)在又是一個(gè)上升階段。
大趨勢(shì)如此，盡管不排除中間偶有大級(jí)別波動(dòng)，中國(guó)的實(shí)力正在逐步上升，我們的產(chǎn)業(yè)升級(jí)消費(fèi)升級(jí)不可遏制，即便是未來出現(xiàn)流動(dòng)性的問題，我相信一年之內(nèi)應(yīng)該可以消化，食品飲料行業(yè)會(huì)繼續(xù)不斷前行。
九、成為一個(gè)有系統(tǒng)觀的研究員
15. 券商中國(guó)記者：成功的研究員，是靠悟性還是努力？
朱衛(wèi)華：成功的研究員，首先很努力，然后在關(guān)鍵點(diǎn)上有悟性的突破。我強(qiáng)調(diào)研究員要下苦工夫，讀萬(wàn)卷書、行萬(wàn)里路，先讀萬(wàn)卷書，再行萬(wàn)里路，讀得多，以后在實(shí)地調(diào)研中才能抓準(zhǔn)要害，如果能對(duì)上市公司發(fā)展提出建設(shè)性意見，一定能讓上市公司高管刮目相看。另外，我給新研究員培訓(xùn)時(shí)經(jīng)常說：最好的老師不是我，是你的競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手，尤其是新財(cái)富上榜的分析師，把別人的研究報(bào)告吃透，了解別人的優(yōu)勢(shì)與不足，才能找到自己的優(yōu)勢(shì)去發(fā)揮，了解同業(yè)報(bào)告同時(shí)也是了解市場(chǎng)預(yù)期。
16. 券商中國(guó)記者：一個(gè)研究員的核心能力是什么？拿到上市公司消息的能力重要嗎？
朱衛(wèi)華：消息也很重要，但是不要觸碰內(nèi)幕消息，比如利潤(rùn)數(shù)據(jù)、資產(chǎn)并購(gòu)等內(nèi)幕消息絕對(duì)不能觸碰，經(jīng)營(yíng)消息如果能了解更多當(dāng)然更好。但是大部分消息偏于短期化，基于短期去投資一個(gè)標(biāo)的，還是存在很多不確定性。
我們更加強(qiáng)調(diào)，從各種來源掌握盡可能多的信息，納入我們的研究框架里進(jìn)行解剖，得出一個(gè)公司長(zhǎng)期競(jìng)爭(zhēng)力的判斷。短期我也會(huì)關(guān)心一下，但不能天天打聽消息，那就會(huì)跑偏了。如果一個(gè)研究員的注意力不在深度研究里面，隨著消息跑，他的思維結(jié)構(gòu)是碎片化的，不是系統(tǒng)觀。
對(duì)于一個(gè)有系統(tǒng)觀的研究員，我聽到一個(gè)消息，經(jīng)過系統(tǒng)判斷、有可能得出跟市場(chǎng)不一樣的結(jié)論。由于信息量的爆炸，大家每天被動(dòng)學(xué)習(xí)，被動(dòng)學(xué)習(xí)導(dǎo)致思維方式變成一個(gè)反饋型的，一有什么事情就看漲或者看跌，我們一定要主動(dòng)學(xué)習(xí)，主動(dòng)搜尋相關(guān)資料，這樣才能構(gòu)建系統(tǒng)思維。
17. 券商中國(guó)記者：最后一個(gè)問題，您能不能給我們的投資者朋友推薦一些書籍？
朱衛(wèi)華：邁克爾﹒波特的《競(jìng)爭(zhēng)戰(zhàn)略》、科特勒的《市場(chǎng)營(yíng)銷原理》、德魯克的《管理：使命、責(zé)任、實(shí)踐》等，這些都是基礎(chǔ)書目。食品飲料行業(yè)可以看看《康師傅背后的魏氏家族》、《蒙牛內(nèi)幕》，同事楊勇勝一直推薦的《上癮五百年》，TMT的可以看看吳軍的《浪潮之巔》。
另外要多看看經(jīng)濟(jì)史、商業(yè)史，戈登《偉大的博弈》、錢德勒《看得見的手》、吳曉波的《激蕩四十年》、《跌蕩一百年》、《浩蕩兩千年》等。很多事情在歷史上都發(fā)生過，只不過是用不同形式來呈現(xiàn)。
這兩年的一些書籍也值得好好研讀研讀：達(dá)里奧《債務(wù)危機(jī)》、《正在改變的世界秩序》，蘇世民《我的經(jīng)驗(yàn)與教訓(xùn)》，張磊《價(jià)值》，黃奇帆《結(jié)構(gòu)性改革》，李錄《文明、現(xiàn)代化、價(jià)值投資與中國(guó)》，以及邱國(guó)鷺《投資中最簡(jiǎn)單的事》出第二版了，好書是很多的。