春季躁動 再添一把火—新版商業銀行績效評價辦法點評

　　2021年1月4日，財政部印發《商業銀行績效評價辦法》，有望為無風險利率下行再添一把火，股市無風險利率在2021年有望出現進一步下行。

　　01 與中央經濟工作會議基調一脈相承

　　此次《商業銀行績效評價辦法》調整，與中央經濟工作會議基調一脈相承。在新發展階段，需要以新理念，增長和風險是必須考慮的兩面。增長維度，一方面我們看到中央經濟工作會議強調宏觀政策要把握好時度效，保持經濟恢復必要的政策支持力度，不急轉彎；另一方面，我們也看到商業銀行績效評價就服務實體、發展戰略產業做出相應調整。防范風險維度，一方面是中央經濟工作會議強調做好“六穩”“六保”工作、防范化解風險的任務依然艱巨；另一方面，商業銀行績效評價就推動信貸利率下行等方向做出調整。因此，綜合來看此次辦法的推出是中央經濟工作會議基調的延續，對于高質量經濟增長、戰略產業發展、金融供給側改革都具有長足意義。

　　02 四大邊際變化

　　相較2016年，2021年《商業銀行績效評價辦法》的四大邊際變化。1）新增服務國家發展目標和實體經濟考核項目，服務實體經濟是首要任務；2）新增發展質量考核項目（新興產業、生態文明等），這是新階段高質量發展的核心體現；3）加分項主要涉及國家戰略貫徹落實情況，為長足戰略發展打下提前量；4）資本考核弱化，有助于加大支持實體的力度。整體來看，這體現了金融供給側改革以及助力實體發展的政策目標和導向，有助于實體尤其是戰略發展產業信貸獲得度，推動有效信貸利率下行。

　　03 躁動的春天，能否再添一把火？

　　躁動的春天，能否再添一把火？從股票市場投資視角來看，此次商業銀行評價文件的核心影響變量在于無風險利率。引導金融資源向實體傾斜，不僅僅是量更是價。在信用創造過程中，融資利率的下行會充分降低實際信貸利率，套利空間壓縮之下倒逼金融空轉、剛兌逐步退出，切實有助于無風險利率下行。此前市場核心擔憂在于流動性收緊帶來的殺估值影響，中央經濟工作會議緩解了這樣的擔憂，但并未出現無風險利率進一步下行的跡象。就此我們認為此次評價辦法意義重大，為無風險利率下行再添一把火，股市無風險利率在2021年有望出現進一步下行。

　　04 結構選擇上，仍以高景氣-低風險特征方向為主

　　結構選擇上，仍以高景氣-低風險特征方向為主。當前市場的投資特征仍是聚焦低風險，換言之是高景氣。圍繞著績效評價新規推出，在金融支持實體經濟不斷加強、無風險利率下行進一步催化的背景之下，盈利改善、景氣上行的板塊有望持續獲得流動性溢價，龍頭公司的微觀抱團趨勢有望進一步延續。從景氣度出發，推薦：1）由情緒驅動轉向業績驅動的軍工，十四五期間軍工行業景氣度將超出市場預期；2）國內與國外盈利修復、中觀價格上行形成共振的全球原材料周期，包括銅/鋁/石化/基化；3）中長期景氣確定、短期產業鏈漲價密集的新能源汽車及光伏行業。