近期新能源汽車(chē)板塊波動(dòng)較大，我們回顧2020年新能源汽車(chē)增長(zhǎng)核心邏輯，并分析2021年行業(yè)新增亮點(diǎn)與機(jī)遇。長(zhǎng)期看，我們認(rèn)為，優(yōu)質(zhì)供給持續(xù)帶動(dòng)C端需求釋放，新能源汽車(chē)滲透率提升空間廣闊，斜率加快提升；投資標(biāo)的上，整車(chē)方面，一季度處于銷(xiāo)售淡季，臨近2022年新車(chē)型將加速落地，推薦優(yōu)質(zhì)供給代表車(chē)企。零部件方面，建議關(guān)注特斯拉和MEB產(chǎn)業(yè)鏈中的細(xì)分領(lǐng)域龍頭。

　　摘要

　　2020年銷(xiāo)量：先抑后揚(yáng)，市場(chǎng)接棒，兩端放量。2020年，我國(guó)新能源(行情600617,診股)汽車(chē)銷(xiāo)量走出了先抑后揚(yáng)的趨勢(shì)。2020年初受到疫情沖擊，銷(xiāo)售活動(dòng)一度停滯。二季度逐步恢復(fù)至2018-2019年同期水平。下半年，新能源汽車(chē)月度銷(xiāo)量環(huán)比一路走高，并率創(chuàng)歷史新高。驅(qū)動(dòng)力上，我國(guó)新能源汽車(chē)銷(xiāo)售已從政策補(bǔ)貼主導(dǎo)，轉(zhuǎn)為供給端改善刺激C端市場(chǎng)釋放。其中，B級(jí)車(chē)國(guó)產(chǎn)特斯拉Model 3及A00級(jí)車(chē)五菱宏光mini EV對(duì)于C端市場(chǎng)銷(xiāo)量的貢獻(xiàn)功不可沒(méi)，帶動(dòng)2020全年B級(jí)銷(xiāo)量占比提升3.5PPt，A00級(jí)車(chē)4Q20銷(xiāo)量占比同比提升10ppt。

　　需求結(jié)構(gòu)：地區(qū)分布穩(wěn)定，營(yíng)運(yùn)占比下降。2020年，我國(guó)新能源汽車(chē)中，純電動(dòng)及轎車(chē)車(chē)型仍為主流；新能源汽車(chē)銷(xiāo)售地區(qū)格局較為穩(wěn)定，北、廣、浙穩(wěn)居前列， CR5以外其他省市占比從1Q20的45%穩(wěn)步提升至4Q20的53%。造車(chē)新勢(shì)力中，特斯拉和小鵬在限牌地區(qū)銷(xiāo)量占比較高，蔚來(lái)、理想占比較低。需求結(jié)構(gòu)上，新能源汽車(chē)用戶(hù)個(gè)人占比從2019年的46%提升到2020年的72%，營(yíng)運(yùn)車(chē)占比相對(duì)2019年大幅下降20ppt。

　　股市表現(xiàn)：2020年演繹史詩(shī)級(jí)行情。2020年新能源板塊股市表現(xiàn)亮眼，我們編制的新能源整車(chē)板塊指數(shù)（包含蔚來(lái)、特斯拉、比亞迪(行情002594,診股)A）全年漲幅達(dá)801%，我們編制的新能源零部件板塊指數(shù)一年收漲115%，同期滬深300漲幅僅27%。我們認(rèn)為，新能源車(chē)產(chǎn)業(yè)鏈在股市的亮眼表現(xiàn)是受到行業(yè)基本面反轉(zhuǎn)，和投資情緒、流動(dòng)性共振下的結(jié)果。

　　2021展望：優(yōu)質(zhì)供給繼續(xù)成為主驅(qū)動(dòng)力，智能車(chē)與電動(dòng)車(chē)加速融合。2021年，多家車(chē)企眾多新能源新車(chē)型將陸續(xù)上市，形成了自主和外資車(chē)企、新老車(chē)企齊頭并進(jìn)局面。特斯拉、小鵬等新興車(chē)企計(jì)劃在2021年豐富車(chē)型陣容和細(xì)分市場(chǎng)覆蓋度。上汽、東風(fēng)等多家自主車(chē)企成立單獨(dú)電動(dòng)車(chē)子公司和品牌，以期在智能電動(dòng)車(chē)新時(shí)代輕裝上陣，以體驗(yàn)更的產(chǎn)品、更高端的品牌、更敏捷的體系重新領(lǐng)跑。傳統(tǒng)外資車(chē)企面向新能源的“轉(zhuǎn)身”也初顯成效。從宏觀(guān)視角看，能源革命和科技革命的同時(shí)推進(jìn)，并在汽車(chē)產(chǎn)業(yè)交匯。在產(chǎn)業(yè)變革、商業(yè)競(jìng)爭(zhēng)的多重壓力下，智能車(chē)與電動(dòng)車(chē)加速融合，Smart EV（智能電動(dòng)車(chē)）將成為主導(dǎo)未來(lái)行業(yè)的核心產(chǎn)品，并使得高級(jí)別自動(dòng)駕駛將在新能源車(chē)型上率先落地。

　　風(fēng)險(xiǎn)

　　短期新能源汽車(chē)銷(xiāo)量不及預(yù)期，新車(chē)上市進(jìn)度不及預(yù)期。

　　正文

　　2020銷(xiāo)量：先抑后揚(yáng)，市場(chǎng)接棒，兩端放量

　　2020年，我國(guó)新能源汽車(chē)銷(xiāo)量走出了先抑后揚(yáng)的趨勢(shì)。2020年初受到疫情沖擊，銷(xiāo)售活動(dòng)一度停滯。二季度逐步恢復(fù)至2018-2019年同期水平。下半年，新能源汽車(chē)月度銷(xiāo)量環(huán)比一路走高，并率創(chuàng)歷史新高。

　　我們認(rèn)為，新能源汽車(chē)下鄉(xiāng)和各地促消費(fèi)政策對(duì)2020下半年銷(xiāo)量形成一定促進(jìn)，但主要影響因素為供給端的改善刺激C端市場(chǎng)釋放。如特斯拉Model 3,2020年實(shí)現(xiàn)銷(xiāo)量13.8萬(wàn)輛，單一車(chē)型對(duì)行業(yè)銷(xiāo)量貢獻(xiàn)率達(dá)10%，對(duì)純電動(dòng)乘用車(chē)銷(xiāo)量貢獻(xiàn)率達(dá)到14%。

　　圖表:新能源汽車(chē)月度銷(xiāo)量：2020年銷(xiāo)量先抑后揚(yáng)，并于下半年開(kāi)始創(chuàng)下歷史新高

　　資料來(lái)源：中汽協(xié)，中金公司(行情601995,診股)研究部

　　圖表: 新能源汽車(chē)月度銷(xiāo)量：2020下半年，補(bǔ)貼退坡和疫情影響消散，銷(xiāo)量實(shí)現(xiàn)陡峭爬升

　　資料來(lái)源：銀保監(jiān)會(huì)，中金公司研究部

　　圖表: 2020年，我國(guó)新能源車(chē)的個(gè)惡人需求占比較2019年大幅提升，顯示市場(chǎng)化C端需求成為主體

　　資料來(lái)源：銀保監(jiān)會(huì)，中金公司研究部

　　圖表: 2020年B級(jí)和A00級(jí)車(chē)型占比提升：分別收到特斯拉Model 3和五菱宏光mini EV影響

　　資料來(lái)源：乘聯(lián)會(huì)，中金公司研究部

　　圖表: 純電動(dòng)乘用車(chē)分級(jí)別銷(xiāo)量占比：2020年B級(jí)占比提升，4Q20 A00占比持續(xù)提升

　　資料來(lái)源：乘聯(lián)會(huì)，中金公司研究部

　　圖表: A00級(jí)銷(xiāo)量占比提升始于8月，和五菱宏光mini EV上市同步

　　資料來(lái)源：乘聯(lián)會(huì)，中金公司研究部

　　圖表: 2020中國(guó)新能源汽車(chē)廠(chǎng)商銷(xiāo)量前十

　　資料來(lái)源：中汽協(xié)，中金公司研究部

　　圖表: 2020年純電動(dòng)乘用車(chē)銷(xiāo)量排行

　　資料來(lái)源：乘聯(lián)會(huì)，中金公司研究部

　　圖表: 2020年插電混動(dòng)乘用車(chē)銷(xiāo)量排行

　　資料來(lái)源：乘聯(lián)會(huì)，中金公司研究部

　　圖表: 2020年純電動(dòng)乘用車(chē)，廠(chǎng)商銷(xiāo)量與占比

　　資料來(lái)源：中汽協(xié)，中金公司研究部

　　圖表: 2020年插電混動(dòng)乘用車(chē)，廠(chǎng)商銷(xiāo)量與占比

　　資料來(lái)源：中汽協(xié)，中金公司研究部

　　圖表: 2020年純電動(dòng)客車(chē)，廠(chǎng)商銷(xiāo)量與占比

　　資料來(lái)源：中汽協(xié)，中金公司研究部

　　圖表: 2020年純電動(dòng)貨車(chē)，廠(chǎng)商銷(xiāo)量與占比

　　資料來(lái)源：中汽協(xié)，中金公司研究部

　　需求結(jié)構(gòu)：地區(qū)分布穩(wěn)定，營(yíng)運(yùn)占比下降

　　純電動(dòng)和轎車(chē)車(chē)型仍是主流。從按動(dòng)力形式劃分的銷(xiāo)量結(jié)構(gòu)來(lái)看，2015年到2020年，新能源汽車(chē)銷(xiāo)量結(jié)構(gòu)相對(duì)穩(wěn)定，純電動(dòng)新能源汽車(chē)始終保持著70%以上的份額；從乘用車(chē)分車(chē)型需求來(lái)看，雖然轎車(chē)占比呈下降趨勢(shì)，但其份額仍在65%以上。

　　圖表: 新能源汽車(chē)銷(xiāo)量結(jié)構(gòu)，按動(dòng)力形式

　　資料來(lái)源：中汽協(xié)，中金公司研究部

　　圖表: 乘用車(chē)需求分車(chē)型：轎車(chē)仍是主流

　　資料來(lái)源：乘聯(lián)會(huì)，中金公司研究部

　　地區(qū)分布：2020年第四季度，分省市CR5格局與2019年同期保持一致，占比保持在47%。廣東省、浙江省、北京市、河南省和山東省分列第1至5名，分別占據(jù)新能源汽車(chē)上險(xiǎn)量的15%，10%，8%，7%和7%。2020全年，北、廣、浙穩(wěn)居前列， 其他省市占比從1Q45%提升至4Q53%

　　圖表: 2020第四季度，分省市CR5上險(xiǎn)占比為47%，同比持平

　　資料來(lái)源：銀保監(jiān)會(huì)，中金公司研究部

　　圖表: 2020年新能源汽車(chē)銷(xiāo)售地前五名基本穩(wěn)定，其他省市新能源汽車(chē)銷(xiāo)量占比穩(wěn)步提升

　　資料來(lái)源：銀保監(jiān)會(huì)，中金公司研究部

　　2020年第四季度，我國(guó)新能源中純電動(dòng)車(chē)占比84%，與2020第三季度略有提升。其中，非限牌地區(qū)純電動(dòng)占比88%，高于限牌地區(qū)的76%。各省市中廣西、北京、山西、安徽、山東等區(qū)域純電動(dòng)比例較高。各省市中，廣西、上海、河南、湖北、山東等區(qū)域非營(yíng)運(yùn)性質(zhì)（個(gè)人與單位用戶(hù)）車(chē)輛比例較高。

　　圖表: 四季度我國(guó)新能源仍以純電動(dòng)為主，營(yíng)運(yùn)車(chē)占比16%

　　資料來(lái)源：銀保監(jiān)會(huì)，中金公司研究部

　　2020年全年，我國(guó)新能源中純電動(dòng)車(chē)占比81%。其中，非限牌地區(qū)純電動(dòng)占比84%，高于限牌地區(qū)的75%。各省市中廣西、北京、山西、安徽、河南等區(qū)域純電動(dòng)比例較高。各省市中，廣西、河北、河南、北京、上海等區(qū)域非營(yíng)運(yùn)性質(zhì)（個(gè)人與單位用戶(hù)）車(chē)輛比例較高。

　　圖表: 2020全年，我國(guó)新能源汽車(chē)以純電為主，營(yíng)運(yùn)占比16%

　　資料來(lái)源：銀保監(jiān)會(huì)，中金公司研究部

　　圖表: 四季度新能源汽車(chē)個(gè)人用戶(hù)占比環(huán)比繼續(xù)維持在70%以上，同比大幅上升20ppt

　　資料來(lái)源：銀保監(jiān)會(huì)，中金公司研究部

　　圖表: 四季度限牌/非限牌地區(qū)新能源汽車(chē)銷(xiāo)量與三季度持平

　　資料來(lái)源：銀保監(jiān)會(huì)，中金公司研究部

　　圖表:2020全年自主品牌，比亞迪和北汽新能源銷(xiāo)售分布均勻，其他車(chē)企仍存在地域性特點(diǎn)

　　資料來(lái)源：銀保監(jiān)會(huì)，中金公司研究部

　　圖表:2020年，合資新能源車(chē)在非限牌地區(qū)接受程度較高

　　資料來(lái)源：銀保監(jiān)會(huì)，中金公司研究部

　　圖表: 2020年造車(chē)新勢(shì)力在限牌地區(qū)銷(xiāo)量情況：特斯拉和小鵬在限牌地區(qū)銷(xiāo)量占比較高，蔚來(lái)、理想占比較低

　　注：理想汽車(chē)現(xiàn)有車(chē)型在北京暫無(wú)法獲得新能源牌照優(yōu)惠。資料來(lái)源：銀保監(jiān)會(huì)，中金公司研究部

　　圖表: 造車(chē)新勢(shì)力季度銷(xiāo)量

　　資料來(lái)源：銀保監(jiān)會(huì)，中金公司研究部

　　股市回顧：史詩(shī)級(jí)行情演繹

　　2020全年，新能源汽車(chē)產(chǎn)業(yè)鏈主要板塊和個(gè)股均錄得大幅跑贏大盤(pán)（滬深300）的表現(xiàn)。其中，新能源整車(chē)板塊（包含蔚來(lái)、特斯拉、比亞迪），全年漲幅801%，可謂演繹“史詩(shī)級(jí)”行情。

　　新能源零部件板塊（包含三花智控(行情002050,診股)、銀輪股份(行情002126,診股)、克來(lái)電機(jī)、奧特佳(行情002239,診股)、拓普集團(tuán)(行情601689,診股)、新泉股份(行情603179,診股)、均勝電子(行情600699,診股)、華域汽車(chē)(行情600741,診股)）一年內(nèi)收漲115%，動(dòng)力電池指數(shù)（884963.WI）全年漲幅為124%，鋰礦指數(shù)（884785.WI）全年漲幅達(dá)94%，同期滬深300漲幅27%。

　　我們認(rèn)為，新能源車(chē)產(chǎn)業(yè)鏈在股市的亮眼表現(xiàn)是受到行業(yè)基本面反轉(zhuǎn)，和投資情緒、流動(dòng)性共振下的結(jié)果。其中，新能源整車(chē)板塊啟動(dòng)始于四月全球市場(chǎng)流動(dòng)性危機(jī)結(jié)束之后，蔚來(lái)困境反轉(zhuǎn)和特斯拉估值上沖貢獻(xiàn)大部分受益。零部件和動(dòng)力電池中上游板塊的表現(xiàn)則始于年中新能源汽車(chē)銷(xiāo)量持續(xù)超預(yù)期后，帶來(lái)的基本面和情緒共振。

　　圖表: 2020年新能源汽車(chē)產(chǎn)業(yè)鏈各板塊表現(xiàn)

　　注：新能源整車(chē)板塊包含：蔚來(lái)NIO.N、特斯拉TSLA.O、比亞迪003594.SZ，等權(quán)；新能源零部件板塊包含：三花智控002050.SZ、銀輪股份002126.SZ、克來(lái)電機(jī)603960.SH、奧特佳002239.SZ、拓普集團(tuán)601689.SH、新泉股份603179.SH、均勝電子600699.SH、華域汽車(chē)600714.SH，等權(quán)；指數(shù)采用萬(wàn)得編制指數(shù)

　　資料來(lái)源：萬(wàn)得資訊，中金公司研究部

　　圖表: 2020年新能源汽車(chē)產(chǎn)業(yè)鏈重點(diǎn)個(gè)股表現(xiàn)

　　資料來(lái)源：萬(wàn)得資訊，中金公司研究部

　　2021展望：優(yōu)質(zhì)供給繼續(xù)成為主驅(qū)動(dòng)力，智能車(chē)與電動(dòng)車(chē)加速融合

　　新老車(chē)企齊頭并進(jìn)，2021繼續(xù)成為新車(chē)供給大年。2021年，多家車(chē)企眾多新能源新車(chē)型將陸續(xù)上市，形成了自主和外資車(chē)企、新老車(chē)企齊頭并進(jìn)局面。以特斯拉Model Y為代表在2021年元旦打響“第一槍”，小鵬、威馬、華人運(yùn)通等新興車(chē)企計(jì)劃在2021年加速發(fā)展，推出新車(chē)以豐富車(chē)型陣容和市場(chǎng)覆蓋度。上汽、吉利、長(zhǎng)城等頭部自主車(chē)企同樣動(dòng)作積極，多家車(chē)企成立單獨(dú)電動(dòng)車(chē)子公司和品牌，以期在智能電動(dòng)車(chē)新時(shí)代輕裝上陣，以體驗(yàn)更的產(chǎn)品、更高端的品牌、更敏捷的體系占得先機(jī)，推出的車(chē)型包括上汽智己IM、吉利領(lǐng)克Zero、長(zhǎng)城WEY摩卡、廣汽埃安Aion Y、北汽極狐αS、東風(fēng)嵐圖Free等。而傳統(tǒng)外資車(chē)企面向新能源的“轉(zhuǎn)身”初顯成效，大眾ID系列、奔馳EQ系列、寶馬i系列也均將在2021年上市，為消費(fèi)者帶來(lái)更多選擇。

　　圖表: 2021年重點(diǎn)新能源新車(chē)型

　　資料來(lái)源：汽車(chē)之家，IHS，中金公司研究部

　　智能車(chē)與電動(dòng)車(chē)加速融合，高級(jí)別自動(dòng)駕駛將在新能源車(chē)型上率先落地。汽車(chē)動(dòng)力形式從傳統(tǒng)燃油向電力轉(zhuǎn)換的過(guò)程中，汽車(chē)動(dòng)力系統(tǒng)和硬件平臺(tái)經(jīng)歷著行業(yè)數(shù)十年來(lái)最大的結(jié)構(gòu)改造。與此同時(shí)，人工智能、互聯(lián)網(wǎng)等新興科技行業(yè)在今年崛起，將對(duì)汽車(chē)智能化帶來(lái)賦能。從宏觀(guān)視角看，能源革命和科技革命的同時(shí)推進(jìn)，并在汽車(chē)產(chǎn)業(yè)交匯。在產(chǎn)業(yè)變革、商業(yè)競(jìng)爭(zhēng)的多重壓力下，智能車(chē)與電動(dòng)車(chē)加速融合，Smart EV（智能電動(dòng)車(chē)）將成為主導(dǎo)未來(lái)行業(yè)的核心產(chǎn)品，并使得高級(jí)別自動(dòng)駕駛將在新能源車(chē)型上率先落地。

　　汽車(chē)智能化提速，硬件先行。當(dāng)前，智能駕駛的概念日益深入終端消費(fèi)者心智，封閉式道路自動(dòng)巡航實(shí)現(xiàn)落地，高級(jí)別自動(dòng)駕駛在技術(shù)端也在突破前夕，有望率先在特定場(chǎng)景于近年落地。2021年1月蔚來(lái)汽車(chē)發(fā)布自動(dòng)駕駛NAD（Nio Autonomous Driving）系統(tǒng)。將可以逐步實(shí)現(xiàn)在高速、城區(qū)、泊車(chē)、加電等場(chǎng)景下的點(diǎn)到點(diǎn)自動(dòng)駕駛。感知層，Aquila超感系統(tǒng)配備了33個(gè)高性能感知硬件，且行業(yè)領(lǐng)先搭載激光雷達(dá)。計(jì)算層面，超算平臺(tái)Adam配備四顆NVIDIA Orin芯片，算力高達(dá)1,016Tops。公司介紹，NAD的硬件系統(tǒng)將在最新車(chē)型ET7上得到標(biāo)配。我們認(rèn)為，蔚來(lái)ET7將成為“號(hào)手”，吹響新一輪汽車(chē)智能硬件競(jìng)賽。

　　圖表: 各級(jí)別自動(dòng)駕駛滲透率預(yù)測(cè)

　　資料來(lái)源：《技術(shù)路線(xiàn)圖2.0》，中金公司研究部

　　預(yù)測(cè)2021年中國(guó)新能源乘用車(chē)銷(xiāo)量超180萬(wàn)輛，新能源汽車(chē)銷(xiāo)量超200萬(wàn)輛。我們認(rèn)為新能源車(chē)市的向上勢(shì)頭將繼續(xù)延伸到2021年，如前文所述，其中優(yōu)質(zhì)車(chē)型上市是主要驅(qū)動(dòng)力。量化來(lái)看，貢獻(xiàn)對(duì)2021年新能源乘用車(chē)銷(xiāo)量邊際貢獻(xiàn)較大的有：特斯拉Model Y國(guó)產(chǎn)，預(yù)計(jì)貢獻(xiàn)20萬(wàn)輛增量；五菱mini EV等代步車(chē)型繼續(xù)熱銷(xiāo)，預(yù)計(jì)貢獻(xiàn)20萬(wàn)輛增量；比亞迪漢、造車(chē)新勢(shì)力等熱銷(xiāo)車(chē)型預(yù)計(jì)貢獻(xiàn)增量10萬(wàn)輛以上；大眾MEB量產(chǎn)，預(yù)計(jì)貢獻(xiàn)10萬(wàn)輛增量。此外，全球疫情消退下，新能源商用車(chē)需求有望同步轉(zhuǎn)暖。

　　圖表: 中國(guó)新能源汽車(chē)銷(xiāo)量與滲透率（含預(yù)測(cè)）

　　資料來(lái)源：中汽協(xié)，中金公司研究部

　　圖表: 全球新能源汽車(chē)銷(xiāo)量與預(yù)測(cè)

　　資料來(lái)源：中汽協(xié)，Marklines，中金公司研究部