中信證券：蒙西接力蒙東能耗控制，電解鋁影響幾何？
根據(jù)SMM公布的包頭市發(fā)改委相關(guān)能耗控制政策，我們預(yù)計影響電解鋁產(chǎn)能43.2萬噸且政策具備延續(xù)性。隨著二季度電解鋁運行產(chǎn)能階段性下降+消費旺季來臨帶來的補庫需求，在低的社會庫存下預(yù)計電解鋁二三季度缺口進(jìn)一步擴(kuò)大，疊加可能的政策催化和進(jìn)口窗口關(guān)閉打開價格天花板，我們維持未來一年鋁價突破2萬元/噸和長周期鋁行業(yè)景氣周期開啟的判斷。核心推薦神火股份(行情000933,診股)、索通發(fā)展(行情603612,診股)、云鋁股份(行情000807,診股)。
根據(jù)SMM公布的3月12日包頭市發(fā)改委《包頭市能耗雙控（一季度）紅色預(yù)警響應(yīng)措施》的通知（簡稱"能耗雙控通知"），為保證完成一季度能耗雙控目標(biāo)，制定能耗雙控（一季度）紅色預(yù)警響應(yīng)措施。其中涉及包鋁股份減少用電1.5億千瓦時和東方希望包頭稀土鋁業(yè)減少用電1.5億千瓦時。若文件內(nèi)容屬實，我們點評如下：
▍蒙西接力蒙東能耗控制，電解鋁的產(chǎn)能影響約43.2萬噸。
截至2月15日，內(nèi)蒙古電解鋁運行產(chǎn)能604萬噸，其中蒙西348萬噸，蒙東256萬噸。根據(jù)百川咨詢，2月25日起蒙東電解鋁產(chǎn)能因能耗控制影響合計15.5萬噸，占全國/蒙東運行產(chǎn)能的0.4%/6.1%，為內(nèi)蒙古能耗限產(chǎn)的起點。根據(jù)能耗雙控通知，自3月13至月底，包鋁股份減少用電1.5億千瓦時和東方希望包頭稀土鋁業(yè)減少用電1.5億千瓦時。按包鋁股份/東方稀土包頭稀土鋁業(yè)單噸電耗1.35/1.32萬千瓦時計算，減少合計2.25萬電解鋁產(chǎn)量，年化產(chǎn)能影響43.2萬噸，占全國/蒙西運行產(chǎn)能的1.1%/12.4%。此次蒙西能耗控制對于供應(yīng)的影響大于蒙東相應(yīng)的政策調(diào)控，也進(jìn)一步加大內(nèi)蒙待建的82萬噸電解鋁產(chǎn)能難以落地的可能性。
▍電解鋁成為能耗控制的重點行業(yè)，政策具備延續(xù)性且可能在其他省份展開。
根據(jù)能耗雙控通知，包頭市能耗控制的重點公司需減少用電量5.5億度，其中電解鋁企業(yè)減少用電量3億度，占比高達(dá)54.5%。受以下因素影響，1）內(nèi)蒙/包頭需要在2021年降低單位GDP能耗3%/3.2%，2）我們測算2020年內(nèi)蒙古電解鋁能耗占比為12.2%，為內(nèi)蒙古能耗最大的工業(yè)，3）電解鋁的能耗成本占當(dāng)前電解鋁價格的22-25%，對單位GDP能耗的邊際影響顯著，我們認(rèn)為內(nèi)蒙的電解鋁限產(chǎn)政策具備持續(xù)性。我們預(yù)計本身電解鋁能耗占比高且單位GDP能耗高的省份，后續(xù)也有可能出臺相關(guān)電解鋁產(chǎn)能的限制政策。
▍預(yù)計供給階段性下降，補庫需求加速旺季鋁消費，未來一年鋁價將突破2萬元/噸。
在內(nèi)蒙能耗控制、云南水電短缺、產(chǎn)能檢修擾動下，我們預(yù)計2021年電解鋁產(chǎn)能Q2可能出現(xiàn)運行產(chǎn)能階段性下降。伴隨著消費旺季來臨帶來的補庫需求，我們預(yù)計電解鋁Q2消費環(huán)比增長8%，上調(diào)Q2/Q3供應(yīng)缺口預(yù)測至43.3/25.2萬噸（原預(yù)測為32.5/17.9萬噸），疊加目前較低的社會庫存高點（122.8萬噸），2021年電解鋁的庫存可能下降至50萬噸的近五年最低水平，疊加LME鋁價上行打開價格天花板，我們預(yù)計未來一年鋁價會突破2萬元/噸。
▍風(fēng)險因素：
碳中和政策執(zhí)行不及預(yù)期，電解鋁新增產(chǎn)能投放超預(yù)期，氧化鋁新增產(chǎn)能投放大幅不及預(yù)期，電價政策發(fā)生大幅變動，下游消費回暖不及預(yù)期。
▍投資策略：
根據(jù)SMM，包頭市發(fā)改委出臺能耗控制政策，若消息屬實，我們預(yù)計電解鋁供應(yīng)擾動會加劇且政策具備延續(xù)性。隨著二季度電解鋁運行產(chǎn)能階段性下降+消費旺季來臨帶來的補庫需求，在較低的社會庫存下預(yù)計二三季度電解鋁供應(yīng)缺口將進(jìn)一步擴(kuò)大，疊加可能的政策催化和進(jìn)口窗口關(guān)閉打開價格天花板，我們維持未來一年鋁價突破2萬元/噸和長周期鋁行業(yè)景氣周期開啟的判斷。現(xiàn)有水電鋁公司料將顯現(xiàn)出成本優(yōu)勢，核心推薦神火股份、云鋁股份。受益于"北鋁南移"和綁定新建水電鋁產(chǎn)能，重點推薦索通發(fā)展。